Silny złoty: tańsze wakacje, trudniejszy eksport. Kto zyskuje, a kto płaci?

Najważniejsze ustalenia

W scenariuszu spadku EUR/PLN z 4,50 do 4,20 wydatek 2500 euro maleje o 750 zł. Jeżeli jednak cena zagranicznego pobytu wzrośnie o ponad 7,14%, oszczędność kursowa znika.

W trzech modelowych firmach z takim samym przychodem i początkowym zyskiem ten sam ruch kursu obniża wynik o 60%, 30% albo 12%. Różnicę robi udział kosztów ponoszonych w euro.

Tańsza waluta nie gwarantuje równie dużych obniżek w sklepach. Z kolei wzrost zagranicznej inwestycji o 10% może dać zaledwie 2,67% w złotych, jeżeli kurs jej waluty spadnie w przyjętej proporcji.

Powyższe liczby to obliczenia scenariuszowe MyBank.pl. Kursy 4,50 i 4,20 są założeniami, nie bieżącym notowaniem ani prognozą. Dane statystyczne i wyniki badań opisujemy osobno, z podaniem źródeł.

Najpierw trzeba ustalić, wobec czego złoty jest silny

Spadek EUR/PLN oznacza, że za jedno euro płacimy mniej złotych. Tak wygląda umocnienie polskiej waluty względem europejskiej. Przy USD/PLN działa to identycznie, ale obie pary nie muszą poruszać się razem. Dolar może tanieć wobec euro na świecie, a wtedy jego spadek wobec złotego będzie większy niż spadek kursu euro. Firma sprzedająca do Niemiec i przedsiębiorstwo rozliczające kontrakty w dolarach mogą więc doświadczać zupełnie innej zmiany warunków.

Znaczenie ma również punkt odniesienia. Dla turysty będzie nim kurs z dnia poprzedniej rezerwacji. Dla eksportera — kurs przyjęty do kalkulacji oferty kilka miesięcy wcześniej. Dla inwestora — cena waluty, po której kupił zagraniczne aktywa. Ten sam poziom EUR/PLN może być atrakcyjny dla pierwszego, niewystarczający dla drugiego i niekorzystny dla trzeciego.

Silny złoty nie jest tym samym co złoty przewartościowany. Pierwsze określenie opisuje relację do innego kursu lub okresu. Drugie wymaga oceny, czy poziom waluty odpowiada między innymi produktywności, kosztom, przepływom kapitału i zdolności gospodarki do konkurowania. Sam fakt, że euro jest tańsze niż rok wcześniej, nie rozstrzyga takiej oceny.

W codziennych kalkulacjach warto też oddzielić rynkowe kursy walut na żywo od kursu, po którym faktycznie kupimy lub sprzedamy walutę. Średni kurs NBP jest punktem odniesienia. Ostateczny koszt transakcji zależy od oferty banku, kantoru albo operatora karty oraz opłat.

Wakacje: 750 zł oszczędności, które może zabrać hotel

Przyjmijmy, że rodzina wydaje za granicą 2500 euro na noclegi, posiłki i pozostałe usługi. Przy kursie 4,50 zł rachunek wynosi 11 250 zł. Przy 4,20 zł spada do 10 500 zł. Różnica to 750 zł, czyli 6,67% pierwotnego kosztu. Pomijamy prowizje i zakładamy, że cała kwota jest wymieniana po wskazanym kursie.

To porównanie działa tylko przy niezmienionych cenach w euro. Jeśli ten sam koszyk wakacyjnych wydatków podrożeje o 5%, będzie kosztował 2625 euro. Po kursie 4,20 zł zapłacimy 11 025 zł. Z kursowej oszczędności zostanie 225 zł. Przy podwyżce o 8% rachunek wyniesie już 11 340 zł, a więc o 90 zł więcej niż przed umocnieniem złotego.

W tym przykładzie granicą jest podwyżka zagranicznej ceny o 7,14%. Wynika to z działania 4,50 / 4,20 − 1. Ta liczba jest nieco wyższa niż procentowy spadek kursu, ponieważ porównujemy wartości liczone od innych podstaw. Tę samą zależność można zastosować do wynajmu samochodu, czesnego za zagraniczne studia czy zakupu sprzętu.

Źródło: obliczenia MyBank.pl. Stały zakres i standard usług; scenariusze podwyżek nie są danymi o rzeczywistych cenach w konkretnym kraju.

Tańsze euro a podwyżki za granicą

Zmiana całego rachunku wobec 11 250 zł. EUR/PLN spada z 4,50 do 4,20.

Jest jeszcze udział wydatków rzeczywiście zależnych od kursu. Gdy wyjazd kosztuje łącznie 15 tys. zł, z czego 9 tys. zł przypada na nieopłacone jeszcze usługi wycenione w euro, a reszta jest już zapłacona albo ma ustaloną cenę w złotych, spadek EUR/PLN o 6,67% daje przy niezmienionych cenach oszczędność około 600 zł. Cały budżet maleje wtedy o 4%, nie o 6,67%.

Podobnie jest z wycieczką kupowaną od organizatora. Waluta mogła zostać zabezpieczona wcześniej, część kosztów jest krajowa, a cena oferty zależy także od popytu i dostępności miejsc. Nie ma powodu, aby cennik reagował co do grosza na każdą sesję rynku walutowego. Jeżeli natomiast rachunek w euro rozliczamy bezpośrednio, znaczenie ma kurs transakcyjny. W modelowym przykładzie narzut 3% ponad 4,20 zł podnosi koszt 2500 euro o 315 zł. Pochłania 42% początkowej oszczędności 750 zł.

Eksporter traci przychód. O skali straty decydują koszty

Spójrzmy na przedsiębiorstwo, które wystawia miesięcznie faktury na milion euro. Przy kursie 4,50 zł otrzymuje po przeliczeniu 4,5 mln zł. Przy 4,20 zł — 4,2 mln zł. Ubytek wynosi 300 tys. zł, choć liczba sprzedanych produktów i cena w euro nie zmieniły się ani trochę.

Jeżeli firma ponosi wszystkie koszty w złotych i wynoszą one 4 mln zł, zysk na sprzedaży w uproszczonym rachunku spada z 500 tys. do 200 tys. zł. Kurs zmienił się o 6,67%, a wynik aż o 60%. Niewielki procentowo ruch waluty potrafi pochłonąć dużą część zysku, ponieważ strata przychodu obciąża znacznie mniejszą kwotę, która zostaje po kosztach.

Nie każdy eksporter ma jednak taki rachunek. Druga firma przy tej samej sprzedaży kupuje komponenty za 500 tys. euro, a w złotych wydaje 1,75 mln. Trzecia ponosi koszty 800 tys. euro oraz 400 tys. zł. Wszystkie zaczynają od 500 tys. zł wyniku. Po spadku kursu druga zarabia 350 tys. zł, a trzecia 440 tys. zł. Niższe wydatki na import częściowo wyrównują im niższe przychody.

Źródło: model MyBank.pl. Stałe ceny, ilości i koszty w walutach źródłowych, brak zabezpieczeń finansowych; przychody i koszty walutowe rozliczane po tym samym kursie. Wynik przed odsetkami i podatkiem. Firmy A–C są konstrukcjami obliczeniowymi, nie opisem rzeczywistych spółek ani średnich branżowych.

Ten sam eksport, inna odporność zysku

Miesięczny wynik w tys. zł. Każda firma zaczyna od 500 tys. zł przy kursie 4,50.

Tak działa naturalne zabezpieczenie: wpływy i wydatki w tej samej walucie częściowo się znoszą. Nie wystarczy jednak, że jedne i drugie istnieją gdzieś w rocznym rachunku. Liczą się również terminy, kwoty i waluty. Zapłata za części w styczniu nie zabezpiecza w pełni wpływu od odbiorcy we wrześniu. Import w dolarach nie równoważy automatycznie eksportu w euro. A krajowy dostawca może rozliczać fakturę w złotych, lecz powiązać cenę z euro, co zmienia rzeczywistą ekspozycję jego klienta.

Co rzeczywiście ustalili badacze

Mechanizm z modelowych firm ma oparcie w badaniach przedsiębiorstw. Mary Amiti, Oleg Itskhoki i Jozef Konings w pracy opublikowanej w „American Economic Review” w 2014 r. wykorzystali szczegółowe dane o imporcie i eksporcie belgijskich firm. W ich wynikach małe przedsiębiorstwa, które nie importowały, przenosiły zmianę kursu na ceny eksportowe w walucie odbiorcy niemal w całości. Wśród dużych eksporterów intensywnie korzystających z importu skala tego przeniesienia wynosiła około połowy. Znaczenie miały zarówno koszty, jak i dostosowania narzutów.^[1]

Nie jest to twierdzenie, że każda duża firma traci połowę tego, co mała. Badanie dotyczy reakcji cen, a nie jednolitej reakcji zysków. Pomaga natomiast wyjaśnić, dlaczego przedsiębiorstwa sprzedające za granicę nie reagują na walutę jednakowo i dlaczego same przychody eksportowe nie wystarczają do oceny ryzyka.

Drugą część tej historii opisali Jan Hagemejer, Aleksandra Hałka i Jacek Kotłowski w pracy NBP Working Paper nr 324 z 2020 r. Analiza obejmowała 43 gospodarki i powiązania w globalnych łańcuchach produkcji. Autorzy uzyskali znacznie słabsze przenoszenie kursu na ceny producentów w gospodarkach, których zagraniczni dostawcy mocniej korzystali z importowanych nakładów. W porównywanych przez nich przypadkach różnica była około czterokrotna.^[2]

To wynik modelu międzynarodowego, a nie gotowy mnożnik dla polskiej inflacji w 2026 r. Wniosek dla czytelnika jest jednak praktyczny: trzeba zajrzeć także do dostawców dostawcy. Cena półproduktu zależy od walut i kosztów ponoszonych na kilku etapach produkcji. Nawet pozornie prosty import może zawierać pracę i materiały z kilku krajów.

Kurs opłacalności jest własnością konkretnej firmy

W naszym przykładzie firma A przestaje osiągać dodatni wynik przy EUR/PLN równym 4,00. Firma B dochodzi do tego punktu przy 3,50. Dla firmy C matematyczna granica wynosi 2,00. Tak odległy poziom w ostatnim przypadku wynika wyłącznie z założeń: przedsiębiorstwo ma małą kwotę kosztów złotowych i niewielkie wpływy walutowe netto. Nie oznacza prognozy kursu ani dowodu, że firma o dużym imporcie jest odporna na wszelkie problemy.

Nie istnieje jeden kurs euro, poniżej którego cały polski eksport przestaje się opłacać. Nawet średni próg podawany w ankiecie przedsiębiorstw nie jest granicą dla każdego kontraktu. Obok firm tracących przy danym kursie działają te, które wciąż mają duży zapas marży. Sam próg może się zmieniać wraz z kosztami, cenami, wydajnością i składem firm uczestniczących w badaniu.

Można to sprawdzić bez skomplikowanego modelu. Jeśli przychody i część kosztów są w euro, uproszczony wynik w złotych wynosi: kurs EUR/PLN pomnożony przez różnicę między przychodami a kosztami w euro, następnie pomniejszony o koszty złotowe. Dla dodatnich wpływów w euro netto kurs zerowego wyniku to koszty złotowe podzielone przez te wpływy. Taki rachunek pokazuje więcej niż procent eksportu w sprzedaży.

Firmę A chroniłaby też niewielka korekta cennika. Aby przy kursie 4,20 utrzymać wynik 500 tys. zł, musiałaby podnieść przychód w euro z miliona do około 1,0714 mln, czyli o 7,14%. Firma B potrzebowałaby podwyżki o 3,57%, a C o 1,43%. Zakładamy niezmienioną ilość sprzedaży. W praktyce możliwość podwyższenia cen zależy od konkurencji, jakości produktu i siły negocjacyjnej. Klient, który może łatwo zmienić dostawcę, nie musi przyjąć droższej oferty.

Zagraniczny klient może w ogóle nie zauważyć zmiany kursu

Polski producent sprzedaje urządzenie za 1000 euro. EUR/PLN spada, a na fakturze nadal widnieje 1000 euro. Niemiecki nabywca nie ma więc bezpośredniego powodu, by zamówić mniej. To polska firma otrzymuje mniej złotych. Spadek marży może pojawić się szybko, podczas gdy zmiana wielkości eksportu przyjdzie dopiero po renegocjacji ceny, ograniczeniu produkcji albo rezygnacji z części kontraktów.

Inaczej będzie, gdy oferta opiewa na stałe 4500 zł. Przy kursie 4,50 zagraniczny klient wydaje 1000 euro. Przy 4,20 potrzebuje już około 1071 euro. W takim układzie konkurencyjność cenowa pogarsza się od razu po przeliczeniu, choć sprzedawca nie zmienił cennika w swojej walucie.

Znaczenie waluty fakturowania podkreśla praca „Dominant Currencies and External Adjustment”, opublikowana przez MFW w 2020 r. Autorzy pokazują, że rozliczanie handlu w dominujących walutach, zwłaszcza dolarze, osłabia prostą zależność między kursem krajowej waluty a zagranicznym popytem. Jeśli ceny pozostają ustalone w dolarach lub euro, osłabienie waluty eksportera nie musi od razu obniżyć ceny dla kupującego.^[3]

Przy umocnieniu działa analogiczna zależność rachunkowa: stała cena w walucie odbiorcy w pierwszej kolejności zmienia wpływy po przeliczeniu. Presja mocnego złotego może być widoczna w marżach wcześniej niż w liczbie zamówień. Dlatego rosnąca sprzedaż zagraniczna i narzekania przedsiębiorstw na kurs nie muszą sobie przeczyć.

Ten sam eksport: wzrost o 2%, 3,7% albo 7,5%

W informacji GUS z 16 lutego 2026 r., dotyczącej całego 2025 r., wartość polskiego eksportu towarów wzrosła o 2,0% w złotych, o 3,7% w euro i o 7,5% w dolarach. Wszystkie te dynamiki opisują ten sam handel, ale wyrażony w różnych walutach. To dane w cenach bieżących, według wskazanej publikacji; statystyka handlu podlega późniejszym korektom.^[4]

Jeden eksport, trzy dynamiki

Zmiana wartości eksportu towarów Polski w 2025 r., rok do roku, w cenach bieżących.

Wyższa dynamika eksportu w dolarach nie dowodzi, że zagranica kupiła odpowiednio więcej polskich produktów. Wartość sprzedaży łączy liczbę sprzedanych dóbr, ich ceny i strukturę, a przy porównaniach walutowych dochodzi przeliczenie. Do oceny realnego popytu potrzebne są dane o wolumenie lub obrotach w cenach stałych. Do oceny sytuacji przedsiębiorstw — również marże i koszty.

Z tej samej publikacji wynika, że na Unię Europejską przypadało 74,8% eksportu towarów Polski w 2025 r., a na strefę euro 58,7%. To pokazuje wagę europejskiego otoczenia gospodarczego. Udział odbiorców z danego obszaru nie jest jednak udziałem faktur wystawionych w jego walucie. Handel z krajem spoza strefy euro także może być rozliczany w euro.^[4]

Jest jeszcze częsty błąd w dyskusji o imporcie. Zagraniczne zakupy są odejmowane przy obliczaniu PKB po stronie wydatkowej, aby usunąć wartość produkcji zagranicznej zawartą wcześniej w konsumpcji i inwestycjach. Sam zapis rachunkowy nie oznacza, że każdy dodatkowy import pogarsza gospodarkę. Maszyna sprowadzona do polskiej fabryki może zwiększyć jej późniejszą produkcję, choć w roku zakupu podnosi import.

Dlaczego tańszy dolar nie przecenia całego sklepu

W przypadku bezpośredniego zakupu za granicą rachunek jest stosunkowo prosty. W krajowym sklepie pomiędzy walutą a etykietą cenową znajdują się zapasy kupione wcześniej, transport, magazyn, płace, czynsz, podatki i marże. Zmiana kursu dotyczy tylko części tej sumy. Sprzedawca może również utrzymać cenę i wykorzystać niższy koszt zakupu do odbudowania rentowności albo sfinansowania promocji.

Załóżmy, że towar kosztuje w detalu 1000 zł netto, z czego 600 zł stanowi koszt zakupu zależny wyłącznie od waluty. Reszta przypada na krajowe koszty i wynik handlowy. Spadek kursu waluty o 6,67% zmniejsza pierwszy składnik o 40 zł. Przy pełnym przekazaniu tej korzyści klientowi cena netto może spaść do 960 zł, a więc o 4%. Przy niezmienionej stawce VAT procentowa obniżka ceny brutto jest taka sama.

Ten przykład zakłada stałą zagraniczną cenę zakupu, stałą kwotę pozostałych kosztów i stały kwotowy wynik sprzedawcy. Rzeczywisty handel nie zawsze spełnia te warunki. Pokazuje jednak, dlaczego oczekiwanie, że spadek kursu o kilka procent obniży o tyle samo cały rachunek, bywa chybione.

W badaniu Duc Honga Vo i Nam Thanha Vu opublikowanym w „PLOS ONE” w 2024 r. analizowano przenoszenie zmian kursu na ceny importu w 16 państwach UE, na danych od stycznia 2006 do grudnia 2022 r. Autorzy stwierdzili zróżnicowanie reakcji między krajami oraz silniejsze i trwalsze przeniesienie w okresach wysokiej niepewności. Przedmiotem badania były ceny importowe, a nie cały koszyk konsumencki.^[5]

Umocnienie złotego może hamować wzrost cen, nawet gdy klient nie widzi obniżek. Jeśli jednocześnie rosną zagraniczne ceny produktów lub krajowe koszty sprzedaży, efekt walutowy może jedynie ograniczać skalę podwyżki. Do oszacowania, o ile byłoby drożej bez mocniejszego złotego, potrzeba modelu i założeń. Sam paragon tego nie pokaże.

Podobna ostrożność jest potrzebna przy paliwach. Cena surowca w złotych zależy zarówno od notowania w dolarach, jak i od USD/PLN. Gdy ropa drożeje w dolarach o 15%, a kurs dolara w złotych spada o 6,67%, jej koszt w PLN rośnie o około 7,33%: 1,15 × 0,9333 − 1. To nadal nie jest prognoza ceny litra na stacji, która obejmuje kolejne składniki kosztów i podatków.

Na mocnym złotym może przegrać firma, która niczego nie eksportuje

Krajowy producent konkuruje na polskim rynku z zagranicznym towarem. Jeżeli importer kupi go taniej dzięki kursowi, uzyska możliwość obniżenia ceny albo przeznaczenia większej kwoty na reklamę i dystrybucję. Polski konkurent może odczuć nacisk na marżę, choć jego faktury są wystawiane wyłącznie w złotych.

Dotyczy to także usług. Mocniejsza waluta zwiększa dostępność zagranicznego urlopu dla polskiej rodziny. Jednocześnie nocleg w Polsce o niezmienionej cenie 450 zł drożeje dla gościa ze strefy euro ze 100 do około 107 euro, gdy EUR/PLN spada z 4,50 do 4,20. Hotel może zatem zmierzyć się równocześnie z większą konkurencją zagranicznych kierunków wśród polskich klientów i wyższą ceną przeliczoną dla cudzoziemców.

Nie przesądza to spadku rezerwacji. Liczą się dostępność połączeń, standard, wydarzenia i to, czy dany region jest zastępowalny innym. Kurs zmienia relację cen, lecz nie zastępuje całej decyzji zakupowej. Podobnie eksporter o rozpoznawalnej marce, unikatowej technologii albo wysokich kosztach zmiany dostawcy u klienta może mieć większą swobodę niż podwykonawca startujący w przetargu, w którym decyduje niemal wyłącznie cena.

Tańsza maszyna może pomóc temu samemu eksporterowi, któremu spada marża

Przedsiębiorstwo planuje zakup linii produkcyjnej za 2 mln euro. Przy kursie 4,50 cena wynosi 9 mln zł. Przy 4,20 — 8,4 mln zł. Różnica 600 tys. zł może zmienić opłacalność modernizacji, szczególnie jeśli dostawca nie podnosi ceny w euro, a płatność nie została wcześniej zabezpieczona.

Mocny złoty może jednocześnie pogarszać bieżący wynik eksportera i obniżać koszt inwestycji poprawiającej jego przyszłą wydajność. Skala obu efektów nie musi być taka sama. Oszczędność na maszynie jest jednorazowa, podczas gdy niższe wpływy z eksportu mogą powtarzać się co miesiąc. Do tego przedsiębiorstwo z uszczuploną marżą może mieć mniej pieniędzy na wkład własny, nawet jeśli sama maszyna staniała.

Osobny kanał prowadzi przez zadłużenie. Jeżeli firma jest winna milion euro, spadek EUR/PLN z 4,50 do 4,20 obniża równowartość zobowiązania o 300 tys. zł. Nadal musi jednak oddać milion euro. Dla przedsiębiorstwa zarabiającego w tej samej walucie niższa wycena długu może iść w parze z niższą wyceną przyszłych wpływów.

Badanie opublikowane przez BIS w grudniu 2016 r., obejmujące 44 gospodarki, pokazało, że wpływ waluty na zobowiązania i warunki finansowania potrafi częściowo równoważyć jej wpływ na handel. Rezultat był zróżnicowany: autorzy nie znaleźli dowodów na ten kanał finansowy w analizowanej grupie europejskich gospodarek wschodzących. Nie należy więc przenosić przeciętnego wyniku dla rynków wschodzących bezpośrednio na Polskę.^[6]

Stały EUR/PLN nie gwarantuje stałej konkurencyjności

Nawet gdy kurs euro stoi w miejscu, koszty polskiej firmy mogą rosnąć szybciej niż koszty jej zagranicznych konkurentów. Przy niezmienionej wydajności oznacza to pogorszenie relacji kosztowej bez jakiegokolwiek ruchu na ekranie z notowaniami.

Dlatego ekonomiści korzystają z realnego efektywnego kursu walutowego. Łączy on kursy względem koszyka partnerów z relacją cen. BIS oblicza taki wskaźnik, korygując nominalny kurs efektywny o względne ceny konsumpcyjne. W jego konwencji wzrost indeksu oznacza realną aprecjację.^[7]

Prosty przykład pokazuje różnicę. EUR/PLN spada z 4,50 do 4,20, a analizowany polski koszt jednostkowy rośnie o 5%. Koszt konkurenta w strefie euro zwiększa się o 2%. Relacja polskiego kosztu wyrażonego w euro do kosztu konkurenta pogarsza się o około 10,29%: 1,05 / 1,02 × 4,50 / 4,20 − 1. To autorski przykład porównania dwóch kosztów, nie odczyt indeksu BIS ani szacunek dla całej gospodarki.

Dla producenta ważny jest koszt wytworzenia sztuki, a nie sama wysokość pensji. Jeżeli pracownik otrzymuje o 8% więcej, ale w tym samym czasie produkuje o 10% więcej porównywalnych wyrobów, jednostkowy koszt pracy maleje o około 1,82%: 1,08 / 1,10 − 1. Wydajność może zatem częściowo równoważyć niekorzystny kurs. Nie wolno jej jednak zakładać tylko dlatego, że firma podniosła wynagrodzenia lub kupiła nowy sprzęt.

Giełda rośnie, a wynik w złotych rozczarowuje

Umocnienie krajowej waluty ma drugą stronę również dla oszczędzających. Jeśli inwestor posiada zagraniczny instrument bez zabezpieczenia kursowego, jego wynik w złotych zależy od dwóch zmian: ceny aktywa w walucie oraz kursu tej waluty do PLN. Te efekty się mnożą.

Przy wzroście wartości inwestycji o 10% i spadku kursu jej waluty o 6,67% wynik w złotych wynosi około 2,67%. Dla początkowych 10 tys. zł oznacza to 10 266,67 zł przed opłatami i podatkami. Obliczenie to 1,10 × 4,20 / 4,50 − 1. Używamy tej samej proporcji kursowej co we wcześniejszych przykładach; nie opisujemy rzeczywistego wyniku konkretnego funduszu.

Ile z zagranicznego zysku zostaje w PLN?

Kurs waluty inwestycji spada o 6,67%. Różne stopy zwrotu z aktywa, bez zabezpieczenia walutowego.

Waluta, w której kupujemy jednostkę ETF-u na giełdzie, sama nie rozstrzyga o jego ryzyku walutowym. Trzeba sprawdzić aktywa funduszu oraz to, czy stosuje zabezpieczenie i wobec jakiej waluty. Samo notowanie jednostki w złotych nie usuwa wpływu zmian walut na portfel zagranicznych papierów.^[8]

Wpływ kursu na inwestora zależy też od celu oszczędzania. Jeśli zbiera on euro na przyszłe czesne lub zakup nieruchomości w strefie euro, spadek wartości jego euro po przeliczeniu na złote nie musi pogarszać zdolności do pokrycia właśnie tego wydatku. Nadal ma tę samą liczbę euro. Dla osoby, która planuje wydać oszczędności w Polsce, przeliczenie na PLN jest dużo istotniejsze.

Na GPW nie wystarczy z kolei podzielić spółek na eksporterów i importerów. Znaczenie mają koszty, zadłużenie, zabezpieczenia i to, co rynek uwzględnił już w wycenie. Nawet korzystna dla biznesu zmiana waluty nie gwarantuje wzrostu kursu akcji. Przy lekturze sprawozdania szczególnie pomocne są informacje o ekspozycji walutowej netto i analiza wrażliwości, z uwzględnieniem tego, które pozycje obejmuje.

Zabezpieczenie kursu kupuje czas

Firma może ustalić z wyprzedzeniem kurs dla przyszłej płatności, na przykład przez kontrakt terminowy. Dzięki temu kalkuluje kontrakt na podstawie znanej kwoty w złotych. Nie oznacza to automatycznie najkorzystniejszego wyniku po fakcie. Przy ruchu waluty w korzystną stronę zabezpieczona część przepływu nie korzysta w pełni z nowego kursu.

Wróćmy do firmy A. Gdyby zabezpieczyła 70% wpływu miliona euro po założonym kursie terminowym 4,50, a pozostałe 30% wymieniła po 4,20, uzyskałaby 4,41 mln zł. Przy kosztach 4 mln zł jej wynik wyniósłby 410 tys. zł. Spadek wobec sytuacji bazowej to 18%, zamiast 60% bez zabezpieczenia. Kurs terminowy 4,50 jest tutaj przyjętym warunkiem przykładu; rzeczywista oferta zależy m.in. od terminu, stóp procentowych i marży instytucji.

Po wygaśnięciu zabezpieczenia kolejne kontrakty trzeba jednak wyceniać w nowych warunkach. Hedging ogranicza niepewność konkretnego przepływu, ale nie przywraca trwale rentowności modelu, w którym koszty przewyższają przychody. Pomaga rozłożyć dostosowanie w czasie: renegocjować ceny, zmienić dostawców lub usprawnić produkcję. Trzeba przy tym dopasować kwotę i termin zabezpieczenia do rzeczywistej płatności; anulowane zamówienie może zostawić firmę z kontraktem walutowym bez odpowiadającego mu wpływu.

Kto ostatecznie płaci za mocnego złotego?

Najłatwiej zobaczyć korzyść u osoby, która otrzymuje stały dochód w złotych i właśnie kupuje walutę na zagraniczny wydatek. Najłatwiej dostrzec koszt u firmy mającej stałą cenę eksportową w euro oraz znaczące koszty złotowe. Pomiędzy nimi znajduje się większość gospodarki: przedsiębiorstwa z mieszanymi kosztami, rodziny z różnymi źródłami dochodu i inwestorzy posiadający aktywa w kilku walutach.

Ta sama rodzina może zapłacić mniej za wakacje, a jednocześnie odczuć mniejszą premię w zakładzie eksportowym. Importer może kupować taniej, ale oddać część korzyści klientom pod naciskiem konkurencji. Eksporter może stracić marżę na bieżącej sprzedaży i zyskać na zakupie maszyny. Te skutki pojawiają się w różnych terminach, dlatego nie składają się w prosty bilans zwycięzców i przegranych.

Znaczenie ma także przyczyna umocnienia. Jeśli towarzyszą mu wzrost wydajności, lepsze perspektywy i nowe inwestycje, firmy mają inne możliwości dostosowania niż wtedy, gdy kurs zmienia się gwałtownie, a zamówienia stoją w miejscu. Z samego umocnienia nie można odczytać, który scenariusz występuje. Potrzebne są informacje o gospodarce i przepływach kapitału.

Zanim więc uznamy dany kurs za dobry albo zły, warto zapisać trzy kwoty: ile waluty wpłynie, ile trzeba będzie w niej wydać i kiedy nastąpi rozliczenie. Turysta może przeliczyć je w kalkulatorze walutowym. Przedsiębiorca powinien dołożyć koszty złotowe i sprawdzić wynik przy kilku kursach. Dopiero wtedy widać, czy tańsze euro przynosi oszczędność, odbiera zysk, czy robi jedno i drugie naraz.

Jak liczyliśmy i czego te obliczenia nie rozstrzygają

Scenariusze przygotowano na potrzeby tego materiału. Nie stanowią badania ankietowego, estymacji gospodarki Polski ani prognozy kursów. Zastosowano kursy umowne 4,50 i 4,20 zł za jednostkę waluty, aby ten sam ruch porównać w budżecie turysty, rachunku firmy i portfelu inwestora. Spadek notowania waluty w PLN wynosi 6,6667%; odwrotnie liczony wzrost ilości waluty możliwej do kupienia za złotego wynosi 7,1429%. Wyniki zaokrąglono dopiero przy prezentacji.

Wakacje: koszt w PLN = cena bazowa w EUR × (1 + wzrost ceny) × kurs. Podwyżka ceny wyczerpująca korzyść kursową = kurs początkowy / kurs końcowy − 1. Model firmy: wynik = kurs × (przychód EUR − koszt EUR) − koszt PLN. Wszystkie kwoty dotyczą jednego okresu; nie modelujemy zapasów, amortyzacji, podatków, zmian popytu ani rozbieżności terminów. Tabele firm pokazują wynik rachunkowy z przyjętych przychodów i kosztów, nie prognozę przepływu gotówki.

Inwestycja: stopa zwrotu w PLN = (1 + stopa zwrotu w walucie) × kurs końcowy / kurs początkowy − 1. Przykład kosztu jednostkowego: relacja po zmianie / relacja przed zmianą = (1 + wzrost polskiego kosztu) / (1 + wzrost kosztu zagranicznego) × kurs początkowy / kurs końcowy. Są to zależności rachunkowe przy wskazanych założeniach, a nie oszacowane związki przyczynowe.

Dane GUS przytaczamy w wersji opublikowanej 16 lutego 2026 r., z wyraźnym oznaczeniem okresu. Wyniki prac naukowych odnoszą się do ich prób i metod. Nie przenosimy historycznych współczynników bezpośrednio na sytuację polskich firm w 2026 r. Własny wkład materiału stanowią porównania scenariuszy, obliczenia wrażliwości i wykresy; nie przypisujemy tym obliczeniom statusu nowego badania empirycznego.

Źródła i badania

[1] Mary Amiti, Oleg Itskhoki, Jozef Konings (2014), Importers, Exporters, and Exchange Rate Disconnect, „American Economic Review”, 104(7), s. 1942–1978. Dane belgijskich przedsiębiorstw; importowane nakłady, narzuty i reakcja cen eksportowych.

[2] Jan Hagemejer, Aleksandra Hałka, Jacek Kotłowski (2020), Global value chains and exchange rate pass-through: the role of non-linearities, NBP Working Paper nr 324, zwłaszcza abstrakt i opis mechanizmu na s. 4–6. Praca autorska opublikowana w serii NBP.

[3] Gustavo Adler i współautorzy (2020), Dominant Currencies and External Adjustment, IMF Staff Discussion Note 20/05; także omówienie mechanizmu waluty fakturowania przez autorów na stronie MFW.

[4] Główny Urząd Statystyczny, Obroty towarowe handlu zagranicznego ogółem i według krajów w styczniu–grudniu 2025 r., informacja z 16.02.2026, s. 1–2. Wersja danych wykorzystana do wykresu i udziałów geograficznych.

[5] Duc Hong Vo, Nam Thanh Vu (2024), Exchange rate pass-through for European Union countries, „PLOS ONE”, 19(8), e0309527. Ceny importu w 16 państwach UE, dane miesięczne 2006–2022.

[6] BIS Quarterly Review, grudzień 2016, Does the financial channel of exchange rates offset the trade channel? Próba 44 gospodarek; odmienny wpływ waluty przez handel i bilanse zadłużonych podmiotów.

[7] Bank Rozrachunków Międzynarodowych, Effective exchange rates — metodologia i definicje. Nominalny i realny kurs efektywny; sposób interpretacji wskaźników BIS.

[8] Deutsche Börse, Benefits and disadvantages of hedging exchange rate risks, listopad 2020. Wykorzystano rozróżnienie waluty obrotu jednostką, walut aktywów i waluty inwestora.

Opracowanie i obliczenia: MyBank.pl. Data przygotowania: 22.09.2026. Wszystkie cztery wykresy opracowano na potrzeby artykułu; jeden przedstawia dane GUS, trzy — jawnie opisane scenariusze.