Jak powstał rynek Forex? Od standardu złota do płynnego kursu walut
Rynek walutowy – określany w żargonie finansowym jako forex (od ang. foreign exchange) – to zdecentralizowany, globalny rynek, na którym dochodzi do wymiany jednej waluty na drugą. Nie ma jednego budynku giełdy, jednego parkietu ani godzin otwarcia wyznaczonych dzwonkiem. Handel odbywa się 24 godziny na dobę, 5 dni w tygodniu, przesuwając się wraz ze strefami czasowymi z Sydney przez Tokio, Singapur, Londyn aż po Nowy Jork. Według najnowszych danych Banku Rozrachunków Międzynarodowych, średni dzienny obrót na tym rynku sięgnął w kwietniu 2025 roku kwoty 9,6 biliona dolarów amerykańskich – to więcej niż roczny PKB wszystkich krajów Unii Europejskiej razem wziętych, skompresowany w jeden dzień handlowy.
- Ponad dwa stulecia ewolucji systemu walutowego — od standardu złota (1821–1914) przez Bretton Woods (1944–1971) aż po dzisiejszy system płynnych kursów. Każda zmiana była reakcją na ograniczenia poprzedniego ładu.
- Dylemat Triffina zniszczył Bretton Woods — świat potrzebował więcej dolarów jako rezerw, ale to podkopywało obietnicę wymiany na złoto. System upadł w 1971 roku z powodu wbudowanej sprzeczności konstrukcyjnej.
- Trójkąt niemożliwości wyjaśnia, dlaczego kursy muszą „pływać" — nie da się jednocześnie utrzymać stałego kursu, swobodnego przepływu kapitału i niezależnej polityki pieniężnej. Każdy reżim kursowy poświęca jeden z tych celów.
- Bezprecedensowa skala rynku — według BIS średni dzienny obrót w kwietniu 2025 wyniósł 9,6 bln USD (wzrost o 28% względem 2022). Dolar uczestniczy w 89% transakcji, Londyn kontroluje 38% rynku.
- Waluty cyfrowe banków centralnych (CBDC) — wiele państw testuje je jako nowe formy rozliczeń i narzędzia polityki pieniężnej; 134 kraje (98% globalnego PKB) prowadzi prace lub pilotaże.
Wprowadzenie
Ta imponująca machina nie pojawiła się z dnia na dzień. Jej korzenie sięgają starożytnych cywilizacji, a współczesna forma to efekt dwóch stuleci eksperymentów monetarnych, wojen, kryzysów i politycznych kompromisów.
By zrozumieć dzisiejszy forex, trzeba prześledzić drogę od czasów, gdy złoto było jedynym „językiem" porozumienia między kupcem z Aleksandrii a bankierem z Florencji — przez burzliwe stulecie, w którym ten język skodyfikowano, rozbito i zastąpiono czymś zupełnie nowym: rynkiem opartym na podaży, popycie i oczekiwaniach. W tym tekście przyjmuję perspektywę historii monetarnej w nurcie Bordo–Eichengreen, bo najlepiej uchwytuje ona napięcie między pragnieniem stabilności kursowej a potrzebą politycznej elastyczności — napięcie, które kształtuje forex do dziś.
1. Początki – wymiana walut w starożytności
Wymiana walut jest tak stara jak sam pieniądz. Już ok. 3000 p.n.e. kupcy w Mezopotamii posługiwali się systemem wag i miar do handlu zbożem, bydłem i tekstyliami, a potrzeba wspólnej jednostki wartości doprowadziła do używania metali szlachetnych — przede wszystkim srebra i złota — jako znormalizowanego środka płatniczego. W świątyniach Sumeru ustalano przeliczniki między jęczmieniem a srebrem, co pozwalało na rozliczanie transakcji handlu zagranicznego. To brzmi sucho, ale warto się na chwilę zatrzymać: kapłani sumeryjscy, którzy tabliczkami klinowymi zapisywali, ile zboża kosztuje szekla srebra, tworzyli de facto pierwszy benchmark walutowy w historii.
Około 600 p.n.e. Lidyjczycy z Azji Mniejszej jako pierwsi zaczęli bić stemplowane monety ze złota i srebra. Ta innowacja zrewolucjonizowała handel, dostarczając powszechnie akceptowaną jednostkę wartości. Grecy i Rzymianie przejęli i rozwinęli system — standaryzowane monety o określonej wadze i próbie kruszcowej umożliwiły sprawniejszą wymianę walutową. Rzymscy „argentarii" pełnili rolę zbliżoną do dzisiejszych kantorów: oceniali wartość obcych monet, pobierali prowizję i ułatwiali wymianę na ruchliwych targowiskach Wiecznego Miasta.
Argentarii, rzymscy bankierzy-kantorzyści, prowadzili działalność na Forum Romanum i w miastach portowych. Utrzymywali swe stoiska przy bazylikach — stąd późniejsze włoskie słowo „banca" (ławka), od którego pochodzi „bank". Jeden z zachowanych papirusów egipskich z II w. n.e. dokumentuje spór między argentariuszem a klientem o prowizję od wymiany denarów na drachmy — dowód, że reklamacje na spready walutowe mają dwa tysiące lat tradycji.
W czasach biblijnych na terenie Ziemi Świętej działali wekslarze zwani „kollybistés", którzy prowadzili stoiska w miastach i na dziedzińcu pogan świątyni jerozolimskiej. Pielgrzymi przybywający na święta wymieniali u nich grecką i rzymską walutę na monety tyryjskie i żydowskie — jedyne akceptowane w świątyni. To właśnie ci ludzie są najstarszymi udokumentowanymi „brokerami walutowymi" w dziejach. W IV w. n.e. rząd bizantyjski przejął kontrolę nad wymianą walut, tworząc państwowy monopol na handel pieniężny. Lekcja trwale aktualna: tam, gdzie przepływa pieniądz, państwo prędzej czy później chce kontrolować przepływ.
2. Średniowiecze i renesans – narodziny bankowości
W średniowiecznym świecie islamu wekslarze zwani „sarraf" lub „hawaladars" odgrywali kluczową rolę w gospodarce, działając w wielkich centrach handlowych Bagdadu i Damaszku. System hawala — oparty na zaufaniu transfer pieniężny bez fizycznego przemieszczania kruszcu — ułatwiał dalekosiężny handel i, co zaskakujące, funkcjonuje w pewnych formach do dziś, zwłaszcza w Azji Południowej i Afryce Wschodniej. Z perspektywy historii finansów to fascynujący przypadek: technologia transferu pieniężnego, która przez tysiąc lat nie potrzebowała aktualizacji.
Prawdziwy przełom nastąpił we Włoszech XIII w., gdy Florencja wybiła złotą monetę zwaną „fiorino d'oro", czyli florena, o stałej zawartości złota. Przez niemal trzysta lat (1252–1533) floren był walutą referencyjną europejskiego handlu — czymś w rodzaju średniowiecznego dolara. W XV wieku florencki ród Medyceuszy stworzył pierwszą globalną sieć bankową, a ich księgi rachunkowe „nostro" (od włoskiego „nasz") są uważane za prototyp współczesnej ewidencji walutowej.
Kupcy handlujący za pośrednictwem sieci Medyceuszy zawierali kontrakty określające przyszły kurs wymiany — prymitywną formę kontraktów terminowych. Zachowała się korespondencja z lat 1460. między oddziałami Medyceuszy w Brugii i Florencji, w której ustalano kursy na trzy miesiące do przodu. Ci ludzie, pięćset lat przed Leo Melamedem i Chicago Mercantile Exchange, robili coś, co dziś nazywamy forwardem walutowym.
W XVII i XVIII wieku Amsterdam stał się głównym europejskim ośrodkiem wymiany walut. Holenderscy i angielscy kupcy handlowali tam walutami na niespotykaną dotychczas skalę. Londyńscy złotnicy, pełniący jednocześnie funkcje bankierów i wekslarzy, rozwinęli praktykę wystawiania kwitów depozytowych na złoto przechowywane w ich skarbcach. Z czasem te kwity zaczęły krążyć jako substytut pieniądza. To jest ten moment w historii finansów, który zasługuje na pełne zdanie: pieniądz papierowy nie został „wynaleziony" — wyewoluował z potwierdzenia, że gdzieś w skarbcu leży odpowiednia ilość złota. A potem ludzie przestali sprawdzać, czy faktycznie leży.
3. Standard złota – pierwsza era stałych kursów
3.1. Narodziny systemu (1821–1914)
Przed wprowadzeniem standardu złota większość państw posługiwała się systemem bimetalicznym opartym na złocie i srebrze. Wielka Brytania jako pierwsza przeszła faktycznie na standard złota już w 1717 roku — choć stało się to przypadkiem: Isaac Newton, ówczesny warden mennicy, ustalił relację złota do srebra na poziomie, który nadwartościował złoto, skutecznie wypychając srebro z obiegu. Formalnie standard złota zaczął tam obowiązywać od 1821 roku.
Przez kolejne pół wieku na świecie współistniały różne systemy monetarne. Dopiero lata 70. XIX wieku przyniosły przełom — najpierw Niemcy po zwycięskiej wojnie z Francją (1871), a potem kolejne kraje europejskie przyjęły monometaliczny standard złota. Jak argumentuje Barry Eichengreen w swoim fundamentalnym Globalizing Capital, dopiero po 1873 roku kraje rzeczywiście uczyniły złoto podstawą systemów pieniężnych i „dopiero wtedy mocno ugruntowano sztywne kursy walutowe oparte na standardzie złota".
System działał elegancko prosto. Każdy kraj uczestnik ustalał stałą cenę złota w swojej walucie. Waluty krajowe były swobodnie wymienialne na złoto po tej cenie. Stany Zjednoczone ustaliły cenę uncji na 20,67 dolara, Wielka Brytania na 3 funty, 17 szylingów i 10,5 pensa. Z prostej arytmetyki wynikał stały kurs: 4,867 dolara za funta. Żadnych negocjacji, żadnych spreadów, żadnych interwencji. Dopóki złoto przepływało swobodnie, kursy walut były tak stabilne jak prawa fizyki.
Dopóki. Bo stabilność miała swoją cenę.
Mechanizmem równoważącym standard złota był tzw. price-specie-flow mechanism, opisany przez Davida Hume'a już w XVIII wieku. Jeśli kraj importował więcej niż eksportował, złoto odpływało za granicę, podaż pieniądza malała, ceny spadały, towary krajowe taniały — i bilans handlowy się wyrównywał. Brzmi pięknie. W praktyce „spadek cen" oznaczał bezrobocie, upadłości i protesty społeczne. Automatyzm, którym zachwycali się ekonomiści, był dla ludzi tracących pracę dotkliwie mało automatycznym procesem.
Ekonomista Michael Bordo wskazał na trzy zalety standardu złota, które sprawiały, że był tak popularny wśród rządów (choć niekoniecznie wśród robotników i rolników): stabilność nominalna jako kotwica antyinflacyjna, automatyzm działania oraz wiarygodność jako mechanizm zobowiązania rządu do dyscypliny budżetowej. Bank Anglii w latach 1870–1914 najkonsekwentniej stosował się do „reguł gry" — terminu przypisywanego Keynesowi — podnosząc stopy procentowe, gdy złoto odpływało, i obniżając, gdy napływało. Była to pierwsza prawdziwie globalna „konstytucja monetarna". I — jak każda konstytucja — przetrwała tylko do pierwszej poważnej wojny.
3.2. Załamanie w dobie wojen światowych
I wojna światowa była testem, który standard złota — jak lapidarnie ujął Richard Lipsey — „oblewał z kretesem". Główne mocarstwa sięgnęły po inflacyjne finansowanie wydatków wojennych. Drukowały pieniądze bez pokrycia w złocie. Wielka Brytania zawiesiła wymienialność funta z chwilą wybuchu wojny. Reszta poszła w jej ślady.
Po wojnie próbowano odbudować system. Stany Zjednoczone przywróciły pełną wymienialność dolara po przedwojennym kursie w 1922 roku. Pozostałe kraje włączały się stopniowo. Do końca 1928 roku międzywojenny standard złota osiągnął swój szczyt. Ale różnił się od klasycznego systemu — liderem były teraz USA zamiast Wielkiej Brytanii, a wiele państw nie powróciło do przedwojennych parytetów. Z perspektywy historii monetarnej to kluczowa obserwacja: system, który opiera się na konwencji, traci siłę, gdy konwencja zostaje złamana.
Spekulacja przeciw funtowi w 1931 roku wyglądała inaczej niż dzisiejsze ataki walutowe. Nie było terminali Bloomberga ani algorytmów. Banki centralne Francji i innych krajów po prostu przedstawiały w Banku Anglii swoje rezerwy funtowe do wymiany na złoto — zgodnie z regułami systemu. Bank Anglii tracił złoto w tempie milionów dziennie. We wrześniu 1931 roku Wielka Brytania skapitulowała. Funt spadł natychmiast o 25%. Gdy następnego dnia zapytano jednego z urzędników Banku Anglii, jak się czuje, odpowiedział podobno: „Nie wiedziałem, że to takie proste."
Doświadczenia Austrii i Niemiec z hiperinflacją, a także trudności Wielkiej Brytanii podkopały zaufanie do funta. Nastąpiły masowe wyprzedaże, Bank Anglii utracił rezerwy. W czasie Wielkiego Kryzysu kolejne kraje porzucały system, dewaluując waluty, żeby pobudzić eksport. Była to era konkurencyjnych dewaluacji — destrukcyjnego wyścigu, w którym każdy chciał być tańszy od sąsiada. Do 1937 roku żadne państwo nie utrzymywało już pełnego standardu złota. System, który miał gwarantować porządek, sam stał się źródłem chaosu.
4. System z Bretton Woods (1944–1971)
4.1. Architekci nowego ładu
W lipcu 1944 roku, gdy II wojna światowa zbliżała się ku końcowi, delegaci 44 państw alianckich spotkali się w Mount Washington Hotel w Bretton Woods w stanie New Hampshire. Mieli w pamięci chaos monetarny lat 30. i destrukcyjne dewaluacje, które pogłębiły Wielki Kryzys. Dwiema dominującymi postaciami konferencji byli John Maynard Keynes i Harry Dexter White z amerykańskiego Departamentu Skarbu.
Keynes proponował stworzenie międzynarodowej izby rozrachunkowej z własną walutą rozliczeniową — „bancorem" — i mechanizmem wymuszającym dostosowania również na krajach nadwyżkowych. White opowiadał się za bardziej konwencjonalnym funduszem stabilizacyjnym. Zwyciężyła wizja amerykańska. Nie dlatego, że była lepsza — historycy do dziś spierają się o to — ale dlatego, że USA kontrolowały wówczas dwie trzecie światowych zasobów złota. W dyplomacji monetarnej, tak jak w zwykłej dyplomacji, argumenty waży ten, kto ma więcej złota.
Efektem konferencji był system, w którym dolar stał się walutą kotwiczącą: rząd USA zobowiązał się wymieniać dolary na złoto po stałym kursie 35 dolarów za uncję trojańską, a pozostałe waluty były sztywno powiązane z dolarem w ramach wąskich pasm wahań. Powołano dwie instytucje: Międzynarodowy Fundusz Walutowy i Bank Światowy. W tym tekście przyjmuję perspektywę Triffina, który najcelniej zdiagnozował wbudowaną wadę tego systemu — ale do tego za chwilę.
4.2. Lata świetności i narastające napięcia
System z Bretton Woods wszedł w pełni w życie dopiero w 1958 roku, gdy czternaście państw europejskich uczyniło swoje waluty wymienialnym. Przez całą dekadę lat 50. i 60. towarzyszył niezwykłemu ożywieniu gospodarczemu — stabilne ceny, rosnący handel, odbudowa Europy. Badacze z CEPR nazywają ten okres latami „wzorowej i stabilnej koniunktury".
Ale pod spodem narastało napięcie, które Robert Triffin zidentyfikował już w 1960 roku. Jego diagnoza — znana jako „dylemat Triffina" — jest jednym z najbardziej eleganckich rozumowań w historii ekonomii monetarnej. Oto sedno: świat potrzebował coraz więcej dolarów jako rezerw walutowych. Ale im więcej dolarów krążyło za granicą, tym mniej wiarygodna stawała się amerykańska obietnica wymiany każdego z nich na złoto. System wymagał ekspansji dolara, żeby działać — i ta sama ekspansja go podkopywała. To nie był błąd implementacji. To była wada konstrukcyjna.
Jak technicznie wyglądała wymiana dolarów na złoto w latach 60.? Otóż bank centralny, np. Banque de France, gromadził dolary uzyskane z nadwyżki handlowej. Następnie przedstawiał je Rezerwie Federalnej w Nowym Jorku, która zlecała transport sztab złota z podziemnych skarbców Fedu na Manhattanie (33 Liberty Street) do skarbca oznaczonego jako „Francja" — w tym samym budynku. Złoto nie opuszczało Nowego Jorku. Zmieniał się tylko napis na klatce. Ale rezerwy amerykańskie malały — z ponad 20 mld dolarów w złocie w 1957 r. do 10 mld w 1971.
Francja, pod przywództwem generała de Gaulle'a, publicznie kwestionowała amerykański „nadmierny przywilej" (l'exorbitant privilège) — prawo drukowania waluty, którą świat musiał akceptować. De Gaulle nie był tylko politykiem stawiającym się mocarstwu. Miał rację ekonomiczną: system, w którym jeden kraj może finansować deficyty handlowe i wydatki wojenne (Wietnam) własną walutą, bo reszta świata musi ją trzymać jako rezerwy, jest z natury asymetryczny.
4.3. „Szok Nixona" i koniec ery
15 VIII 1971 — data, którą każdy student finansów powinien znać. Prezydent Richard Nixon ogłosił „Nowy Program Gospodarczy". Stany Zjednoczone jednostronnie zawiesiły wymienialność dolara na złoto i nałożyły 10-procentową dopłatę importową. Jak odnotowują źródła Departamentu Stanu: było to oczywiste złamanie zobowiązań USA wynikających z Artykułów Porozumienia MFW. Nixon wiedział. Zrobił to i tak.
W grudniu 1971 roku, podczas spotkania w Smithsonian Institution, kraje próbowały ratować system. Porozumienie smithsońskie zdewaluowało dolara do 38 dolarów za uncję i poszerzyło pasma wahań kursów. Nixon nazwał je „najważniejszym porozumieniem monetarnym w historii świata". Łata przetrwała piętnaście miesięcy. Spekulacja przeciwko dolarowi nasiliła się, w lutym 1973 roku przeprowadzono kolejną dewaluację. Gdy rynki otworzyły się ponownie w marcu, główne waluty pływały już swobodnie.
System z Bretton Woods przestał istnieć. Nie z powodu rewolucji, nie z powodu kryzysu finansowego w dzisiejszym rozumieniu — ale z powodu wewnętrznej sprzeczności, którą Triffin zdiagnozował dekadę wcześniej. Systemy monetarne nie umierają od ciosu z zewnątrz. Umierają od wad, których nie chciano naprawić, póki był na to czas.
5. Porozumienie jamajskie i era płynnych kursów
5.1. Legalizacja płynności (1976–1978)
W styczniu 1976 roku Komitet Tymczasowy MFW spotkał się w Kingston na Jamajce, by skodyfikować nowy porządek monetarny. Porozumienie jamajskie, jak napisał sekretarz skarbu William Simon w liście do prezydenta Forda, stanowiło „pierwszą fundamentalną rewizję międzynarodowych ustaleń monetarnych od konferencji w Bretton Woods w 1944 roku".
Kluczowe postanowienia: formalna legalizacja płynnych kursów walutowych, zniesienie oficjalnej ceny złota, zwiększenie kwot MFW. Druga Poprawka do Artykułów Porozumienia weszła w życie 1 kwietnia 1978 roku. Nowy Artykuł IV zezwolił każdemu krajowi na wybór własnego reżimu kursowego: płynnego, półpłynnego, sztywnego czy związanego z koszykiem walut.
Warto powiedzieć wprost to, co podręczniki często pomijają: porozumienie jamajskie nie było wizjonerskim projektem. Było przyznaniem się do porażki. Świat nie wybrał płynnych kursów, bo uznał je za najlepsze rozwiązanie. Wybrał je, bo wszystkie alternatywy — standard złota, Bretton Woods, smithsońskie łatanie — zawiodły. Do początku lat 80. wszystkie kraje uprzemysłowione posługiwały się walutami o kursie płynnym. To był moment narodzin forexu w dzisiejszym tego słowa znaczeniu.
5.2. Porozumienie z Plaza i Luwru – koordynacja w epoce płynności
Przejście na płynne kursy nie oznaczało, że rządy przestały interesować się wartością swoich walut. Daleko od tego. Na początku lat 80. restrykcyjna polityka pieniężna Volckera i ekspansywna polityka fiskalna Reagana wywindowały kurs dolara o 40–44% w ujęciu realnym. Amerykański deficyt handlowy osiągnął 122 miliardy dolarów w 1985 roku. Kongres rozważał protekcjonistyczne cła.
22 IX 1985 — nowojorski hotel Plaza. Ministrowie finansów i szefowie banków centralnych G5 (USA, Japonia, RFN, Francja, Wielka Brytania) uzgodnili skoordynowaną interwencję walutową mającą osłabić dolara. To był moment bez precedensu: po raz pierwszy od Bretton Woods główne gospodarki oficjalnie uznały kurs walutowy za wspólne ryzyko makroekonomiczne. I zadziałało — może aż za dobrze. W ciągu dwóch lat dolar stracił około 40% wartości, a jen umocnił się z 240 do 120 za dolara.
Porozumienie z Plaza przeraziło rynki — nie treścią, lecz samym faktem, że się wydarzyło. Przez dwanaście lat (od upadku Bretton Woods) obowiązywała doktryna, że rządy nie powinny manipulować kursami. Plaza Accord złamało tabu. Reakcja rynku była natychmiastowa i gwałtowna: dolar spadł o 4% w ciągu jednego dnia. Ale prawdziwe konsekwencje uderzyły Japonię: w odpowiedzi na silnego jena Bank Japonii agresywnie poluzował politykę pieniężną, co napompowało bańkę na rynku nieruchomości i akcji. Jej pęknięcie doprowadziło do „straconej dekady" lat 90. — dwudziestu lat stagnacji, których Japonia do końca nie odrobiła. Jedna kolacja w nowojorskim hotelu, dwadzieścia lat konsekwencji.
Gdy deprecjacja dolara zaszła za daleko, ministrowie G7 spotkali się ponownie 22 II 1987 w paryskim Luwrze i podpisali Porozumienie z Luwru, którego celem była stabilizacja kursów na osiągniętych poziomach. Wprowadzono nieformalne „strefy referencyjne" dla kluczowych par walutowych. System w pewnym sensie wrócił do półsztywnych kursów — tyle że bez złota, bez formalnych zobowiązań i bez mechanizmu egzekucji. Z dzisiejszej perspektywy Porozumienia z Plaza i Luwru są najlepszym dowodem na to, że era „wolnego" kursu walutowego nigdy nie była tak wolna, jak sugerowały podręczniki.
6. Współczesny rynek walutowy
6.1. Struktura i skala
Współczesny forex to rynek zdecentralizowany (OTC — over-the-counter), bez centralnej giełdy. Składa się z wielopoziomowej sieci uczestników: wielkie banki dilerskie na szczycie (odpowiadające za ponad połowę obrotów), mniejsze banki, korporacje międzynarodowe, fundusze hedgingowe, banki centralne i — na samym dole — miliony indywidualnych traderów z dźwignią i kontem na platformie.
Dane z czternastego Triennialnego Badania BIS, opublikowane we wrześniu 2025 roku (finalne dane w grudniu), rysują obraz rynku o rekordowych rozmiarach: 9,6 biliona dolarów dziennie. Swapy walutowe pozostają najczęściej handlowanym instrumentem (4 bln USD), za nimi spot (3 bln), forwardy (1,8 bln), opcje i inne. Dolar uczestniczy w 89,2% wszystkich transakcji. Euro — 28,9%. Jen — 16,8%. Londyn utrzymuje pozycję centrum z 38% globalnych obrotów.
Trzeba dodać kontekst: badanie BIS przeprowadzono w kwietniu 2025, miesiącu nadzwyczajnej zmienności wywołanej zapowiedziami zmian w polityce handlowej USA. Wolumen był zapewne zawyżony względem „normalnego" miesiąca. Ale nawet po korekcie o ten efekt — skala jest bezprecedensowa.
6.2. Czynniki kształtujące kursy w erze płynności
W systemie płynnych kursów wartość waluty kształtują siły rynkowe, nie dekret. Na kurs wpływają stopy procentowe, inflacja, bilans handlowy, stabilność polityczna, perspektywy wzrostu, różnice w produktywności — a coraz częściej po prostu nastroje i algorytmy. Banki centralne mogą interweniować, ale w dłuższym horyzoncie fundamenty zwyciężają. A przynajmniej tak twierdzą podręczniki. Praktyk rynkowy dodałby, że „dłuższy horyzont" to pojęcie rozciągliwe.
Jak pokazał rok 2025, rynek walutowy jest niezwykle wrażliwy na sygnały polityczne. Roberto Perli z Rezerwy Federalnej w Nowym Jorku, przemawiając na konferencji FX Market Structure w grudniu 2025, określił forex jako „układ krążenia globalnych rynków finansowych i światowej gospodarki". To trafna metafora — i jak każdy układ krążenia, ten też reaguje na stres szybciej, niż byśmy chcieli.
7. Lekcje, których nikt się nie nauczył
7.1. Błędy, które wracają w nowych maskach
Mogłoby się wydawać, że standard złota czy Bretton Woods to zakurzone eksponaty, ciekawe tylko dla historyków z brodami. Nic bardziej mylnego. To nie są martwe systemy – to instrukcja obsługi dzisiejszych kryzysów.
Debata o tym, czy pieniądz powinien mieć „kotwicę" (w kruszcu, dolarze czy algorytmie), wraca przy każdej większej turbulencji. Po 2008 roku Pekin marzył o powrocie do „bancoru" Keynesa. Bitcoin od lat próbuje być „cyfrowym złotem", obiecując ucieczkę spod kurateli państwa. Ale prawdziwy przewrót dzieje się teraz, na naszych oczach: to waluty cyfrowe banków centralnych (CBDC).
To paradoks, który brzmi jak ironiczny żart historii: technologia blockchain, która miała przynieść wolność od banków centralnych, stała się ich najpotężniejszym narzędziem. Na początku 2025 roku aż 134 kraje (98% globalnego PKB) rzuciły się do badania własnych CBDC. Chiny, po uruchomieniu centrum e-juana, od stycznia 2026 roku testują programowalność depozytów – pieniądz z „datą ważności"? To już nie science-fiction, to nowa dyplomacja monetarna.
Dylemat Triffina nie zniknął; on po prostu zmienił garnitur na chiński lub cyfrowy. Jak mawiał Mark Twain: historia się nie powtarza, ale rymuje.
7.2. Trójkąt niemożliwości, czyli dlaczego nie można mieć wszystkiego
Historia forexu to w rzeczywistości desperacka próba oszukania matematyki. Ekonomiści nazywają to „trójkątem niemożliwości" (Impossible Trinity). Zasada jest brutalnie prosta: nie da się jednocześnie mieć (1) stałego kursu, (2) swobodnego przepływu kapitału i (3) niezależnej polityki pieniężnej.
Możesz wybrać tylko dwa wierzchołki. Trzeci zawsze musi zostać poświęcony. Patrząc przez ten pryzmat, historia ostatnich 150 lat staje się przejrzysta:
Standard złota: Postawił na stabilny kurs i swobodny przepływ kapitału. Cena? Państwa stały się niewolnikami ilości metalu w skarbcu. Gdy w latach 30. wybuchały kryzysy, rządy miały związane ręce – nie mogły „dodrukować" ratunku. System pękł pod ciężarem społecznego gniewu.
System z Bretton Woods: Próbował utrzymać stałe kursy i prawo do własnych stóp procentowych. Aby to działało, musiał zablokować swobodny przepływ kapitału (bariery, kontrole). Gdy jednak świat stał się globalną wioską, a USA zaczęły finansować Wietnam „pustym" dolarem, mury runęły.
Współczesny forex: To system, w którym wybraliśmy wolność kapitału i prawo do własnej polityki pieniężnej. Ofiarą padła stabilność. Waluty pływają, kursy skaczą, a spekulanci budują fortuny na zmienności.
To nie jest triumf genialnej myśli ekonomicznej. To raczej pokorne przyznanie się do porażki wszystkich innych opcji. Wybraliśmy system płynny nie dlatego, że jest idealny, ale dlatego, że jako jedyny potrafi zaabsorbować szoki bez rozbijania globalnego handlu w drobny mak.
Dziś, gdy przez rynek przepływa 9,6 biliona dolarów na dobę, zdajemy się na zbiorową mądrość milionów uczestników rynku... i na ich zbiorową głupotę. Historia uczy nas jednego: stabilność to tylko przerwa między kolejnymi próbami ucieczki od rzeczywistości.
FAQ – najczęściej zadawane pytania
Dlaczego porzucono standard złota?
Standard złota załamał się podczas I wojny światowej, gdy kraje zaczęły drukować pieniądze na potęgę — bez pokrycia w złocie. Po wojnie próbowano go skleić z powrotem. Nie wyszło. Wielki Kryzys i konkurencyjne dewaluacje lat 30. ostatecznie go dobijły. Problem był fundamentalny: system wymagał żelaznej dyscypliny budżetowej, a rządy tej dyscypliny nie miały — szczególnie gdy wyborcy tracili pracę i oszczędności.
Na czym polegał system z Bretton Woods?
W 1944 roku architekci nowego ładu postawili na ryzykowny kompromis: dolar wymienny na złoto po 35 USD za uncję, reszta walut przybita do dolara. Miało to łączyć stabilność ze sprawnością — i przez jakiś czas faktycznie działało. Runęło w 1971, gdy Nixon zawiesił wymienialność. USA zwyczajnie zabrakło złota, żeby dotrzymać zobowiązań. Warto zauważyć: to był koniec epoki, w której pieniądz miał „fizyczne pokrycie".
Co to jest dylemat Triffina?
To paradoks, który Robert Triffin opisał już w 1960 roku — i o którym mało kto chciał pamiętać, póki wszystko działało. Wyobraźmy sobie: świat potrzebuje coraz więcej dolarów jako rezerw, więc USA muszą je dostarczać (głównie przez deficyt handlowy). Haczyk? Im więcej dolarów krąży za granicą, tym mniej wiarygodna staje się obietnica wymiany na złoto. System wymagał ekspansji, która niszczyła jego fundamenty. Klasyczna wada konstrukcyjna — nie błąd w obsłudze.
Czym jest Porozumienie jamajskie z 1976 roku?
Formalna legalizacja płynnych kursów. Po upadku Bretton Woods w '71 waluty i tak już pływały — ale oficjalnie świat udawał, że to sytuacja tymczasowa. Dopiero w styczniu 1976 na Jamajce MFW powiedział: OK, przestańmy udawać. Niech pływają. Zniesiono cenę złota, pozwolono krajom wybrać własny system. To był początek forexu w obecnej formie — rynku, który nie śpi nigdy.
Jaka jest różnica między kursem stałym a płynnym?
Kurs stały — waluta „przybita" do innej waluty albo do złota. Bank centralny pilnuje parytetu i interweniuje, gdy trzeba. Przewidywalnie, ale sztywno: tracisz niezależną politykę pieniężną.
Kurs płynny — rynek decyduje (podaż, popyt, nastroje, plotki). Kraj może swobodnie dostosować politykę do lokalnych warunków. W zamian dostajesz zmienność i ryzyko walutowe.
W skrócie: wybierasz albo święty spokój (kurs stały), albo wolną rękę w sterowaniu gospodarką (kurs płynny). Nie da się mieć obu naraz.
Co to było Porozumienie z Plaza (1985)?
Ministrowie finansów G5 spotkali się w nowojorskim hotelu Plaza i postanowili wspólnie pchnąć dolara w dół. Brzmi technicznie, ale był to przełom — rządy po raz pierwszy od Bretton Woods otwarcie przyznały, że wspólnie sterują kursami. Zadziałało — i to jak. Dolar spadł o 40% w dwa lata. Tyle że Japonia zapłaciła za to wysoką cenę: poluzowała politykę, napompowała bańkę spekulacyjną i dostała „straconą dekadę" lat 90. Jedna kolacja w Nowym Jorku, dwadzieścia lat konsekwencji w Tokio.
Kto handluje na rynku forex?
Kilka warstw. Na szczycie: wielkie banki dilerskie — ruszają ponad połową obrotów. Niżej: banki centralne (stabilizują kursy), korporacje (zabezpieczają się przed ryzykiem walutowym), fundusze hedgingowe (spekulują). Na samym dole: miliony indywidualnych traderów z dźwignią i kontem na platformie. Pamiętajmy: Londyn wciąż rządzi — około 38% globalnych transakcji przechodzi przez City.
Dlaczego dolar jest tak dominujący w handlu walutowym?
89,2% wszystkich transakcji forex ma po jednej stronie dolara (BIS 2025). Dlaczego? Bo to największa gospodarka, waluta rezerwowa, sposób wyceny ropy i złota, a do tego — po prostu płynność i zaufanie. De Gaulle nazwał to „nadmiernym przywilejem" — i miał rację. USA mogą drukować walutę, którą reszta świata *musi* trzymać. Żaden inny kraj nie ma takiego luksusu.
Co kształtuje kursy walut w systemie płynnym?
Fundamenty: stopy procentowe, inflacja, bilans handlowy, PKB, stabilność polityczna. To teoria. W praktyce liczą się też: nastroje, plotki, interwencje banków centralnych, przepływy spekulacyjne, geopolityka i — coraz częściej — algorytmy handlowe, które reagują szybciej niż zdążysz pomyśleć. Podręcznik mówi, że w długim terminie fundamenty wygrywają. Praktyk doda: „długi termin" potrafi być bardzo, bardzo długi.
Czy możliwy jest powrót do standardu złota?
Technicznie tak. Praktycznie — raczej nie. Standard złota oznacza, że politykę pieniężną dyktuje ilość wydobytego metalu, a nie realne potrzeby gospodarki. W kryzysie rząd chce drukować, obniżać stopy, ratować banki — złoto na to nie pozwala. Dlatego każdy system złota w historii upadał właśnie w momencie kryzysu, gdy był najbardziej potrzebny. Bitcoin czasem nazywa się „cyfrowym złotem" — ale ma te same wady: sztywność, deflacyjność, zero demokratycznej kontroli nad podażą.
Dlaczego historia monetarna ma znaczenie dziś?
Bo błędy wracają — tylko w nowych maskach. Konkurencyjne dewaluacje lat 30. nazywamy teraz „wojnami walutowymi". Dylemat Triffina wraca w dyskusjach o dolarze i juanie. A płynne kursy? To nie „naturalny stan rzeczy" — to rozwiązanie z 1976, przyjęte z braku lepszych opcji, gdy wszystkie alternatywy już zawiodły. Historia nie uczy wprost, ale pozwala rozpoznać stare wzorce, zanim znów się w nie wpakowujemy. I to jest bezcenne.
Źródła i literatura
- Bank for International Settlements (2025), „Triennial Central Bank Survey: OTC Foreign Exchange Turnover in April 2025", Preliminary Results, September 2025.
- BIS (2025), komunikat prasowy: „Global FX trading hits $9.6 trillion per day in April 2025".
- Bordo M.D. (1981), „The Classical Gold Standard—Some Lessons for Today", Federal Reserve Bank of St. Louis Review, vol. 63, nr 5.
- Bordo M.D. (2023), hasło: „Gold Standard", w: The Concise Encyclopedia of Economics (Econlib).
- Bretton Woods system – hasło encyklopedyczne, Wikipedia (weryfikacja wieloautorska).
- Cooper R.N. (1982), „The Gold Standard: Historical Facts and Future Prospects", Brookings Papers on Economic Activity.
- CEPR VoxEU (2017), Bordo M.D., „The operation and demise of the Bretton Woods system: 1958 to 1971".
- Deutsche Bundesbank (2023), „1973: The End of Bretton Woods – When Exchange Rates Learned to Float".
- Eichengreen B. (1996/2008), Globalizing Capital: A History of the International Monetary System, Princeton University Press.
- Federal Reserve History, „The Smithsonian Agreement", federalreservehistory.org.
- Federal Reserve Bank of New York (2025), „Keynote Address at the 2025 FX Market Structure Conference".
- Frankel J. (2015), „The Plaza Accord, 30 Years Later", NBER Working Paper No. 21813.
- Funabashi Y. (1989), Managing the Dollar: From the Plaza to the Louvre, Institute for International Economics.
- Garber P.M. (1993), „The Collapse of the Bretton Woods Fixed Exchange Rate Regime", w: Bordo M. i Eichengreen B. (red.), A Retrospective on the Bretton Woods System, NBER/University of Chicago Press.
- Gold standard – hasło, Encyclopaedia Britannica Money.
- Gold Standard – hasło, EH.net (Economic History Encyclopedia).
- History.state.gov, U.S. Department of State, „Nixon and the End of the Bretton Woods System, 1971–1973".
- History.state.gov, U.S. Department of State, „Jamaica Meetings of Interim and Development Committees", FRUS 1969–76.
- IMF (2023), „About the IMF: History: The End of the Bretton Woods System (1972–81)".
- IMF eLibrary, James H. (1996), International Monetary Cooperation Since Bretton Woods, rozdz. 8.
- Ito T. (2015), „The Plaza Agreement and Japan: Reflection on the 30th Anniversary", NBER/Baker Institute.
- Jamaica Accords (1976) – hasła encyklopedyczne, Grokipedia i Wikipedia.
- Keynes J.M. (1943/1969), „Proposals for an International Clearing Union", w: Horsefield et al., The IMF 1945–1965.
- Lipsey R., An Introduction to Positive Economics (cytowany fragment o standardzie złota w I wojnie).
- McKinnon R.I. (2014), The Unloved Dollar Standard: From Bretton Woods to the Rise of China, Oxford University Press.
- NBER, Bordo M. i Schwartz A.J. (red.) (1984), A Retrospective on the Classical Gold Standard, University of Chicago Press.
- NBER, Humpage O. (2013), „US Foreign-Exchange Operations and Monetary Policy in the Twentieth Century".
- Officer L.H. (2023), „Gold Standard", w: EH.Net Encyclopedia.
- Plaza Accord (1985) – hasło encyklopedyczne, Wikipedia.
- Louvre Accord (1987) – hasło encyklopedyczne, Wikipedia.
- Putnam R. i Bayne N. (1987), Hanging Together: The Seven-Power Summits, Harvard University Press.
- Schwartz A.J. (1987), „The Gold Standard – Alternative Monetary Regimes", NBER.
- Silber W.L. (2012), Volcker: The Triumph of Persistence, Bloomsbury Press.
- Triffin R. (1960), Gold and the Dollar Crisis, Yale University Press.
- Warren G.F. i Pearson F.A. (1935), Gold and Prices, John Wiley & Sons.
- World Finance (2019), „A History of Foreign Exchange", worldfinance.com.
- World Gold Council (2023), „The Classical Gold Standard", gold.org.
- Foreign exchange market – hasło encyklopedyczne, Wikipedia.
- Money changer – hasło encyklopedyczne, Wikipedia.
- Bergsten C.F. i Green R.A. (red.) (2016), Lessons from the Plaza Accord after Thirty Years, PIIE.
- Despres E., Kindleberger C.P. i Salant W.S. (1966), „The Dollar and World Liquidity: A Minority View", The Economist.
- Drehmann M. i Sushko V. (2022), „The global foreign exchange market in a higher-volatility environment", BIS Quarterly Review.
- De Vries M.G. (1976), The International Monetary Fund 1966–1971: The System Under Stress, IMF.
- Mundell R. (1971), Monetary Theory, Pacific Palisades, CA.
- Princeton International Economics, „Jamaica and the Par-Value System", Essays No. 120.
- Ricardo D. (1824), Plan for the Establishment of a National Bank.
- Saylor Academy, „The International Monetary System: Jamaica Agreement".
- CLS Group (2025), „CLS response to BIS triennial FX Survey".
- Zhou Xiaochuan (2009), „Reform the International Monetary System", People's Bank of China — esej o SDR jako globalnej walucie rezerwowej.
Jarosław Wasiński
