Wbrew temu, co sugeruje retoryka kampanijna, reakcja walut była mniej jednoznaczna, niż można było się spodziewać: pierwszego dnia po ogłoszeniu wyników złoty osłabił się zaledwie o półtora grosza wobec euro, by po godzinach wrócić do poziomów sprzed wyborów. Ale to dopiero preludium.

Sednem sporu o przyszły kurs PLN są cztery filary gospodarcze prezydenta: masowy program inwestycji publicznych finansowany deficytem, obniżka klina podatkowego dla pracowników o niskich i średnich dochodach, zapowiedź czasowego „zamrożenia” cen energii dla gospodarstw domowych oraz plan wprowadzenia cyfrowej waluty banku centralnego (tzw. e-złotego) w tempie, którego sam NBP wcześniej nie przewidywał. Każdy z tych filarów ciągnie złotego w inną stronę, a napięcie między nimi jest większe, niż wynikałoby z kampanijnych haseł.

Najbardziej oczywisty wektor to fiskalny impuls inwestycyjny – według ministerstwa finansów liczącego już na nominację od prezydenta, nakłady na infrastrukturę i transformację energetyczną miałyby podnieść deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych do 5 – 6 proc. PKB w 2026 r. Sama liczba nie jest dramatyczna w porównaniu z ostatnią dekadą w strefie euro, lecz problemem staje się cykliczność: część ekonomistów ostrzega, że wydatki rozkręcą koniunkturę w chwili, gdy gospodarka już teraz odbija po recesji i gdy na horyzoncie majaczy ryzyko ponownego wzrostu stóp procentowych w USA. Jeśli historia lat 2021–2022 czegoś nauczyła inwestorów, to właśnie tego, że niespodziewany miks wysokiego deficytu i jastrzębiej polityki Fedu potrafi pogrążyć nawet silniejsze waluty rynków wschodzących. Nie sposób wykluczyć, że złoty stanie w podobnym rozkroku: wyższy import dóbr inwestycyjnych osłabi saldo obrotów bieżących, a rosnące rentowności polskich obligacji – już dziś zbliżone do 6 proc. przy 10-latkach – podniosą koszt zabezpieczania ekspozycji na PLN. Jeżeli wraz z tym ruszy popyt inflacyjny, złoty może stracić od 4 do 8 proc. wobec euro w ciągu dwunastu miesięcy od startu programu, co w biznesowych tabelach ryzyka zacznie wyglądać jak powrót do pandemicznej zmienności.

Druga strona medalu to cięcie klina podatkowego. Zwolennicy nowego prezydenta argumentują, że niższe koszty pracy zwiększą atrakcyjność Polski jako zaplecza produkcyjnego i usługowego, co przyciągnie bezpośrednie inwestycje zagraniczne i – paradoksalnie – może wzmocnić złotego. Analogie do reform na Węgrzech czy w Czechach kuszą, lecz krytycy zwracają uwagę, że tamte kraje balansowały fiskus właśnie dzięki konserwatywnej polityce wydatkowej. Nawrocki chce, mówiąc wprost, zjeść ciastko i mieć ciastko: jednocześnie pompować popyt publiczny i rezygnować z części dochodów budżetowych. Czy rynek walutowy kupi tę narrację? Krótkoterminowo zapewne tak: dopóki inwestorzy będą wierzyć w szybkie odbicie konsumpcji i w dodatni przepływ kapitału do sektora produkcyjnego, popyt na złotego z tytułu inwestycji bezpośrednich może zrównoważyć odpływ portfelowy. Jednak scenariusz rozpina się na cienkiej linie – wystarczy kilka miesięcy słabszych danych fiskalnych bądź pierwsze weto unijne wobec elastycznej interpretacji reguły wydatkowej, by motywacja „carry trade” prysła.

Schody zaczynają się przy zamrożeniu cen energii. W kampanii brzmiało to jak oczywisty ukłon w stronę wyborców zmagających się w ostatnich latach z drastycznym wzrostem rachunków, lecz w praktyce oznacza konieczność dopłat z budżetu lub przerzucenia kosztów na spółki energetyczne. Oba warianty tworzą presję: pierwszy – na deficyt, drugi – na zyski przedsiębiorstw, których obligacje denominowane są częściowo w euro i dolarze. Już sama zapowiedź, że dla branży będzie to „czas patriotycznych wyrzeczeń”, odbiła się na notowaniach euroobligacji największych polskich grup energetycznych. Oznacza to też większą premię ryzyka w oczach inwestorów, co na dłuższą metę ciążyłoby na złotym.

I wreszcie e-złoty. Prezydent podkreśla, że cyfrowa waluta ma wzmocnić suwerenność monetarną, ograniczyć szarą strefę i dać polskim fintechom impuls do innowacji. Plan zakłada pilotaż na przełomie 2026/2027 r., a pełne wdrożenie w ciągu kolejnych dwóch lat – dynamiczne tempo, zważywszy na umiarkowany entuzjazm samego banku centralnego. Największa kontrowersja? Projekt ustawy ma umożliwiać „ograniczenia dotyczące przepływów transgranicznych w sytuacjach zagrożenia stabilności finansowej”, co część analityków czyta jako miękką zapowiedź quasi-kontroli kapitału. Paradoksalnie, krótkoterminowy efekt mógłby być pozytywny – redukcja ucieczki kapitału wzmacnia złotego – lecz w dłuższym horyzoncie nawet cień takiego rozwiązania grozi degradacją wiarygodności Polski w indeksach wolności finansowej. Jeśli globalne fundusze uznają e-złotego za narzędzie potencjalnego ograniczania konwertowalności, premia za ryzyko walutowe podskoczy i zniweluje wszelkie krótkotrwałe korzyści.

W praktyce kurs złotego stanie się testem wiary w instytucje. O losach PLN rozstrzygnie relacja prezydent–NBP. Nawrocki oficjalnie deklaruje poszanowanie niezależności banku centralnego, jednak w kuluarach mówi się, że Pałac Prezydencki chciałby bardziej „kreatywnej” współpracy – zwłaszcza jeśli chodzi o reinwestowanie zysków z rezerw walutowych w obligacje infrastrukturalne. Każdy, kto pamięta turbulencje wokół „taniego franka” w Szwajcarii, wie, jak cienka jest granica między niekonwencjonalną polityką a utratą zaufania. Gdyby Rada Polityki Pieniężnej, pod naciskiem nominalnie luźnej fiskalnej kotwicy, zdecydowała się opóźniać podwyżki stóp w sytuacji silnej ekspansji popytowej, rynek szybko oceni to jako próbę „finansjalizacji” budżetu. Wtedy złoty zacząłby tańczyć w rytm ratingów agencji, a górna granica widełek 4,60–4,70 EUR/PLN przestałaby być barierą psychologiczną.

Czy zatem program Nawrockiego jest dla polskiej waluty przekleństwem czy katalizatorem? Prawda – i tu tkwi element, którego krytycy nie chcą przyznać – leży pomiędzy. Jeśli inwestycje rzeczywiście podniosą potencjalny PKB, presja popytowa ustąpi w średnim horyzoncie, a wyższa produktywność i przyciągnięcie kapitału bezpośredniego umocnią fundamenty złotego. Ale katalizatorem musi być równoczesne utrzymanie dyscypliny fiskalnej w długim okresie i absolutna przejrzystość polityki monetarnej. Gdyby te warunki nie zostały spełnione, złoty może przejść od roli stabilizatora polskiego wzrostu do roli barometru, który boleśnie wypunktuje każdą sprzeczność w „Nowym Ładzie na lata 30.”, a wtedy 5 proc. słabsza waluta okaże się najmniejszym zmartwieniem – prawdziwym kosztem będzie utracone zaufanie, którego nie odbuduje nawet najambitniejszy plan cyfrowy.

Na razie rynek jeszcze nie postawił werdyktu. Można odnieść wrażenie, że inwestorzy patrzą z mieszaniną fascynacji i niepokoju, gotowi nagrodzić odważne reformy lub ukarać każdy sygnał, że prezydent zamierza uczynić z NBP skarbonkę dla resortu finansów. Stawka jest wysoka, bo złoty to nie tylko cyfry na wykresie – to także realna siła nabywcza milionów Polaków i finansowy fundament przedsiębiorstw. Jeśli więc pytamy, co program gospodarczy Nawrockiego oznacza dla kursu złotego, odpowiedź brzmi: będzie papierkiem lakmusowym wiarygodności instytucji publicznych. A to zdecydowanie bardziej kontrowersyjna teza niż same obietnice wyborcze.

Źródło: Analizy MyBank.pl