W tym otoczeniu polski złoty wchodzi w nowy miesiąc z przewagą stabilizacji: na środowym porannym fixingu para USD/PLN znalazła równowagę przy 3,6991, euro kosztowało 4,2738 zł, frank 4,5739 zł, a funt 4,9118 zł. Rozpiętości wahań z ostatnich kilkunastu godzin pozostają skromne, lecz analitycy ostrzegają, że cisza ta może być chwilowa – nad rynkiem wiszą kluczowe odczyty inflacyjne w USA i strefie euro, a także pierwsze konkretne wyniki kwartalne z najważniejszych firm eksportowych, które muszą dziś konfrontować marże z realiami rosnących taryf.

Na czele narracji stoi w tej chwili Rezerwa Federalna. W oficjalnych wypowiedziach przewodniczący Jerome Powell wciąż akcentuje ostrożność i koncentruje się na ryzyku utrwalenia inflacji w warunkach elastycznego rynku pracy. Jednocześnie w protokołach oraz w wywiadach pozostałych członków FOMC pojawia się coraz więcej wskazówek, że spowolnienie w segmencie zatrudnienia i gaśnięcie dynamiki płac zaczyna przeważać nad obawami o drugi oddech presji cenowej. Średni wzrost zatrudnienia w ostatnim kwartale spadł poniżej symbolicznej granicy 100 tys. etatów, a liczba wakatów w prywatnych usługach zanurkowała do najniższych poziomów od jesieni 2022 roku. Historycznie tak skromne tempo kreacji miejsc pracy zapalało u Fed pomarańczowe światło i stawało się katalizatorem łagodniejszej retoryki. Tym razem dodatkowym czynnikiem jest wzrost stopy bezrobocia do 4,2 %. To wciąż strefa określana w literaturze jako „pełne zatrudnienie”, ale wykrojona z niej trajektoria budzi obawy: przekroczenie pułapu 5 % wielokrotnie poprzedzało recesję, a mediana projekcji banku centralnego na koniec roku wynosi już 4,5 %. Rynek kontraktów fed funds błyskawicznie uwzględnił te zmiany: prawdopodobieństwo cięcia o 25 punktów bazowych we wrześniu skoczyło z 35 % do przeszło 60 % w ciągu tygodnia, co od razu odzwierciedliło się w szerszej przecenie rentowności obligacji skarbowych USA.

Dolar zareagował w sposób niejednoznaczny. Dopóki tarcia handlowe i instrumenty celne zarysowują ryzyko dla łańcuchów dostaw, inwestorzy nie porzucają całkowicie amerykańskiej waluty, zwłaszcza że krótkoterminowe stopy realne w USA wciąż przewyższają te oferowane w Europie czy w Kanadzie. Złotego chroni przed głębszym cofnięciem fakt, że polskie stopy procentowe – choć obniżone względem szczytu kampanii antyinflacyjnej – nadal dają atrakcyjną premię w regionie. Rentowność krajowych dziesięciolatek stabilizuje się kilka groszy poniżej 5,6 %, a krótki koniec krajowej krzywej dyskontuje umiarkowane łagodzenie polityki RPP dopiero w czwartym kwartale. Taki układ tłumi kapitałową ucieczkę od PLN, choć jednocześnie nie wzmacnia go w parze z walutami, które zyskują na statusie „bezpiecznych przystani”.

Perspektywa obniżek fed funds wcale nie musi więc osłabić dolara w relacji do złotego; może utwardzić poziom krótkoterminowego wsparcia, bo w otoczeniu globalnego chłodzenia gospodarki i ryzyka handlowego USD przejmuje rolę instrumentu amortyzującego portfel akcyjny. Stąd poranny fix na 3,6991 zł przyjęto jako rozsądny kompromis między wyceną ryzyka a bieżącą podażą eksportową. Równie ciekawie wygląda kurs EUR/PLN. Europejskie PMI w przemyśle spadły w lipcu do najniższego poziomu od wielu miesięcy, co wzmacnia argumenty gołębiej frakcji w EBC i sugeruje, że frankfurcka instytucja może pozwolić sobie na przerwę w cyklu podwyżek. Saldo bilansu handlowego strefy euro wprawdzie poprawiło się dzięki tańszej energii, jednak słabość zamówień w Niemczech i chłodzenie francuskiego sektora usług ograniczają pole do umocnienia euro. Efekt? Złoty nie otrzymuje impulsu z głównej waluty rozliczeniowej, co podtrzymuje konsolidację przy 4,27.

We wtorek głośniej niż zwykle brzmiały też cytaty z dokumentów Banku Kanady, w których zapowiadane są powolne obniżki stóp w pierwszym półroczu 2026 roku, o ile inflacja nie wypali się szybciej. Informacja ta utrzymuje umiarkowaną presję na dolarze kanadyjskim i wspiera importerów paliw w regionie CEE. Kurs CAD/PLN wahał się o poranku w wąskim przedziale tuż poniżej 2,67 i – o ile ropa Brent nie zacznie kolejnej fali odbicia – może pozostać na tym poziomie, dając przestrzeń do spokojnego zabezpieczania importu.

Surowcowy wątek naturalnie prowadzi do korony norweskiej. Sentyment do NOK wyraźnie studzi się po tym, jak rynek ropy wrócił do prognoz nadpodaży na III i IV kwartał. W konsekwencji spread między NOK a głównym koszykiem G10 zacieśnia się, a w parze z PLN korona utrzymuje pułap 0,36–0,37. Eksporterzy z Polski rozliczający kontrakty w NOK wykorzystują tę stabilizację do renowacji hedgingu, podczas gdy importerzy norweskich półproduktów zyskują krótkookresową przewagę cenową. Lokalni dealerzy zwracają uwagę, że systematyczne wyciszanie stopy zmienności w NOK/PLN ma szansę potrwać do październikowych odczytów norweskiej inflacji, chyba że do gry wróci gwałtowny skok cen ropy lub kolejna runda napięć celnych.

Historia funta brytyjskiego jest odmienna. W lipcu BoE dał rynkowi sygnał, że szczyt kosztu pieniądza jest blisko, ale tańsze kredyty nadejdą dopiero wówczas, gdy inflacja usług ustąpi w sposób trwały. A to, według ankiet koniunktury, może potrwać dłużej niż w Eurolandzie. Poranny kurs 4,9118 zł za GBP to wynik zniechęcenia dużych graczy do skracania funta przed czwartkowym zestawem danych o płacach i zatrudnieniu w Wielkiej Brytanii. Gdyby publikacje potwierdziły słabość, funt mógłby zejść do strefy 4,86–4,88; lepsze odczyty przywrócą presję na powrót powyżej 4,95, a nawet test psychologicznego 5,00. Oznacza to, że polskie firmy importujące z UK muszą przygotować się na dwustronną zmienność i „rozsądnie” rozłożyć zabezpieczenia.

We wszystkich powyższych wątkach pojawia się nazwisko Trumpa, który obok powtórnego wprowadzenia części ceł na produkty z Europy i Azji sygnalizuje kolejną edycję „deal-makingu” w polityce handlowej. Celne stawki to dla Fed problem zdefiniowany: potencjalny wzrost cen w kluczowych kategoriach importowych zwiększa CPI w krótkim horyzoncie, ale zdaniem ekonomistów skala i czas trwania efektu ubocznego są ograniczone. Rezerwa Federalna kalkuluje, że spadek cen paliw wynikający z chłodzenia popytu globalnego może wchłonąć wzrost kosztów detalicznych spowodowany taryfami, co w efekcie osłabi argument zwolenników dalszego wstrzymywania się z obniżkami. Jeszcze ciekawsze jest to, że na lipcowym posiedzeniu dwóch członków FOMC demonstracyjnie głosowało za cięciem stóp – to liczba, której nie było w głosowaniach od jesieni 2023 roku i sygnał, że jastrzębi front ulega erozji.

Jak na tym tle wypada rynek złotego? Krajowa gospodarka – mimo spowalniających wskaźników PMI – wciąż rośnie powyżej średniej unijnej, a saldo rachunku bieżącego poprawiło się dzięki niższym kosztom importu energii. To jednak nie znaczy, że PLN jest odporny na zewnętrzne szoki. Przy stopach procentowych wyższych od większości sąsiadów i wciąż stosunkowo szerokiej premii realnej, złoty bywa atrakcyjnym celem dla strategii carry trade. Ci sami inwestorzy, którzy rok temu budowali długie pozycje w PLN ze względu na korzystny zwrot z różnicy stóp, dziś coraz częściej kalkulują ryzyko potencjalnego cięcia kosztu pieniądza przez RPP w IV kwartale. Jeśli rada monetarna obniży stopy, koszyk PLN straci część fundamentu, a w rezultacie wrażliwość na impet makro z USA i strefy euro wzrośnie.

W kraju uwagę przyciągnie w sierpniu inflacja CPI, szczególnie w wymiarze usług. Rządowy plan tarczy osłonowej na kolejne kwartały może opóźnić dezinflację w segmencie energii, co sprawia, że ekonomiści dzielą się na obozy: jeden widzi w tym wymówkę do utrzymania stóp na wysokim poziomie, drugi – argument, by ciąć wcześniej i przeciwdziałać hamowaniu kredytu. Dla rynku walutowego kluczowy jest drugi scenariusz — jeśli RPP złagodzi ton szybciej niż Fed, kurs USD/PLN może przetestować strefę 3,75–3,80 na jesieni, nawet przy umiarkowanej sile dolara globalnie. W przeciwnym razie para może utknąć w przedziale 3,64–3,72 aż do listopadowego posiedzenia FOMC.

Ostatnim wątkiem, który coraz głośniej rozbrzmiewa w komentarzach analitycznych, jest tempo napływów do funduszy obligacji lokalnych. Na przestrzeni czerwca i lipca krajowe TFI notowały najlepszą od dekady serię dodatnich sald – to pieniądze, które w pewnej części zasilają rynek walutowy, bo menedżerowie hedżują ekspozycję na obligacje za pomocą krótkich pozycji w EUR/PLN. Jeśli ten strumień nie wyschnie, złoty dostanie naturalną poduszkę popytową. Rynek coraz dojrzalej rozgrywa to zjawisko: rosną wolumeny na krótkich opcjach płaskich i trzymiesięcznych forwardach, a kurs EUR/PLN zaczyna reagować na ruchy w krajowym długu niemal tak samo szybko jak na odczyty PMI ze strefy euro.

Sierpień otwiera się dla złotego w punktach równowagi: USD/PLN tuż poniżej 3,70, EUR/PLN przy 4,27, CHF/PLN nieco powyżej 4,57, GBP/PLN w okolicach 4,91, NOK/PLN spokojnie w przedziale 0,36–0,37, a CAD/PLN nieco poniżej 2,67. Rynek czeka — na dane inflacyjne, na klarowniejszą narrację z Fed, na wieści z frontu taryfowego. Każdy z tych elementów może zmienić układ sił w kilka sesji. Ale dopóki nie pojawi się wyraźny impuls, polska waluta pozostaje w strefie komfortu, w której inwestorzy mogą skupić się na selektywnym zabezpieczaniu przyszłych przepływów, zamiast na panicznym reagowaniu na każdy nagłówek. To komfort, który może nie potrwać długo, lecz wystarczy, by spokojnie „rozliczyć” pierwszy tydzień sierpnia i przygotować się na jesienne turbulencje.

Źródło: Jarosław Wasiński, MyBank.pl