Kurs EUR/USD wzrósł ponad poziom 1,5900, nie zdołał jednak znacząco zbliżyć się do ówczesnego historycznego szczytu (1,6018). Po tym jak 3 czerwca Europejski Bank Centralny faktycznie podniósł koszt pieniądza (stopa referencyjna została podniesiona o 25 punktów bazowych do 4,25%), na rynku eurodolara nastąpiła realizacja zysków. Inwestorzy pozbywali się euro ze względu na mniej „jastrzębi”, niż tego spodziewał się rynek, ton komunikatu prezydenta ECB J.C. Tricheta do wspomnianej decyzji. Po publikacji wstępnych danych z Eurolandu na temat inflacji konsumentów (HICP) w czerwcu (wzrosła ona do poziomu 4,0% r/r, oczekiwano 3,9%, w maju wyniosła ona 3,7%) uczestnicy rynku oczekiwali, że Trichet zapowie w swym wystąpieniu kolejne podwyżki stóp procentowych. Takie zapewnienie jednak nie padło. Co więcej stwierdził on, że czerwcowe zacieśnienie polityki pieniężnej powinno być wystarczające, by do końca 2009 roku sprowadzić inflację do akceptowalnych poziomów. W reakcji na te słowa kurs EUR/USD spadł do poziomu 1,5700. Tym samym powrócił on do poprzedniego przedziału wahań. Spadku kursu tej pary walutowej nie były w stanie powstrzymać nawet słabe dane z amerykańskiego rynku pracy. W czerwcu w sektorach pozarolniczych ubyło tam 62 tys. etatów. Stopa bezrobocia utrzymała się na poziomie 5,5%, mimo że oczekiwano jej niewielkiego spadku. Słabo wypadły również dane z innej dziedziny amerykańskiej gospodarki – z sektora usług. Indeks ISM w czerwcu wyniósł 48,2 pkt. W maju kształtował się on na poziomie 51,7 pkt. Spadek tego wskaźnika poniżej bariery 50 pkt. oznacza, że sytuacja w sektorze usług w Stanach Zjednoczonych zaczyna się pogarszać.

Niepokojące doniesienia z rynku pracy i sektora usług nie zakończyły serii słabych danych napływających w lipcu ze Stanów Zjednoczonych. W połowie miesiąca inwestorów na całym świecie przeszyła informacja na temat tego, że dwaj najwięksi amerykańscy pożyczkodawcy hipoteczni Fannie Mae i Freddie Mac przeżywają poważne trudności finansowe i w celu ich przezwyciężenia mogą oni potrzebować łącznie nawet 75 mld USD nowego kapitału. Na rynku pojawiały się nawet pogłoski o tym, że spółki te mogą już wkrótce ogłosić upadłość. Fannie Mae i Freddie Mac należą do grona najważniejszych podmiotów amerykańskiego rynku finansowego. Ich ewentualne bankructwo mogłoby doprowadzić do znacznych zawirowań w tym sektorze. By do tego nie dopuścić Fed przygotował specjalny plan pomocy tym instytucjom. Zakłada on m.in. zwiększenie linii kredytowej oraz w razie potrzeby, zakup akcji tych spółek. Ogłoszenie wspomnianego planu nie uspokoiło inwestorów. Został on odebrany jako świadectwo tego, że sytuacja Fannie Mae i Freddie Mac jest naprawdę trudna. Przerażeni perspektywą upadku tych podmiotów inwestorzy przystąpili do wyprzedaży dolara. Siłę deprecjacji amerykańskiej waluty wsparł dodatkowo raport analityków Credit Suisse, z którego wynika, że blisko połowa największych pożyczkodawców w USA może być zmuszona do pozyskania nowego kapitału, bądź też obniżenia wypłacanej dywidendy. W reakcji na te doniesienia kurs EUR/USD po raz kolejny wybił się górą z szerokiego kanału konsolidacji 1,5300-1,5850. Wybicie to było na tyle silne, że zdołało doprowadzić wartość euro wyrażaną w dolarze na nowe historyczne szczyty. Swe maksimum kurs EUR/USD odnotował na poziomie 1,6038. Po dynamicznym wzroście w notowaniach tej pary walutowej nastąpiło odreagowanie. Jego siłę dodatkowo wsparły wyższe od oczekiwań dane ze Stanów Zjednoczonych na temat inflacji konsumentów. W czerwcu wskaźnik CPI wzrósł tam do poziomu 5,0% r/r, co jest najwyższą jego wartością od 17 lat. W maju wyniósł on 4,2%. Dane te ponownie zwiększyły szanse na podwyżkę stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych. Wcześniej, prawdopodobieństwo zacieśnienia polityki pieniężnej w tym kraju nie było zbyt duże ze względu na serię niepokojących doniesień z tamtejszej gospodarki. Jak wynika z zapisków z ostatniego posiedzenia Komitetu Otwartego Rynku kolejną interwencją jakiej dokona ta instytucja będzie podwyżka stóp procentowych. Jeden z członków FOMC opowiadał się za poczynieniem takich kroków już w czerwcu. W reakcji na dane z USA o inflacji kurs EUR/USD spadł do poziomu istotnego wsparcia 1,5800. Pokonanie tej bariery mogłoby sprawić, że umocnienie dolara względem euro przybrałoby jeszcze na sile. Przez ponad tydzień ograniczenie to skutecznie powstrzymywało spadki kursu EUR/USD. Ostatecznie zostało ono jednak pokonane. Impuls do jego przebicia dało m.in. wystąpienie przedstawiciela Fed, Ch. Plossera, który stwierdził, iż w związku ze znacznym wzrostem inflacji w USA, niezbędna jest w tym kraju podwyżka stóp procentowych. Jego zdaniem należy jej dokonać nawet w momencie, gdy rynek pracy i sektor finansowy nie powrócą jeszcze do stanu równowagi.

Do umocnienia dolara w drugiej połowie lipca przyczynił się również spadek cen ropy. Do niedawna to przede wszystkim zmiana wartości amerykańskiej waluty decydowała o sytuacji na rynku „czarnego złota”. Teraz relacje te uległy odwróceniu. Po nieudanej próbie osiągnięcia poziomu 150 USD cena ropy w kontraktach terminowych notowanych na giełdzie w Londynie spadła aż do 121 USD. Do zniżki tej impuls dał m.in. ponowny wzrost obaw inwestorów o długotrwałe spowolnienie światowej gospodarki, które może przyczynić się do znacznego spadku popytu na „czarne złoto”. Już teraz zapotrzebowanie na ten surowiec zgłaszane przez Stany Zjednoczone ulega znaczącemu zmniejszeniu. A przecież kraj ten daleki jest jeszcze od wyjścia na prostą. Ponadto w ostatnim czasie wyciszyły się nieco napięcia geopolityczne, które wcześniej w dużej mierze decydowały o wzrostach cen ropy. Jednak ostatni spadek wartości tego surowca w dalszym ciągu należy traktować jako korektę w trendzie wzrostowym. Naszym zdaniem niewielki impuls, chociażby w postaci ponownego zaognienia się konfliktu pomiędzy Stanami Zjednoczonymi a Iranem, wystarczy, by ceny „czarnego złota” powróciły w okolice historycznych szczytów. Taki rozwój wydarzeń szkodzić będzie amerykańskiej gospodarce a co za tym idzie i dolarowi.

Mimo obserwowanego w poprzednich miesiącach dynamicznego wzrostu wartości ropy gospodarka Stanów Zjednoczonych w II kw. radziła sobie zaskakująco dobrze. Dynamika wzrostu PKB w II kw. br. według wstępnych danych wyniosła 1,9%, prognozy zakładały, iż osiągnie ona 2,0%. W I kw. wskaźnik ten był znacznie niższy – kształtował się wtedy na poziomie 0,9%. Niezły jego odczyt w miesiącach kwiecień-czerwiec wynikał przede wszystkim ze wzrostu eksportu, wywołanego przez osłabienie dolara. Pozytywny wpływ na ten wskaźnik miał również wzrost wydatków konsumentów, które z kolei w ostatnich czasie były napędzane przez zwrot części podatku dochodowego za zeszły rok dokonany przez rząd w USA w celu wsparcia amerykańskich gospodarstw domowych. Niezły odczyt PKB nie oznacza jednak, że gospodarka Stanów Zjednoczonych wyszła już na prostą. Przynajmniej do końca roku docierać do nas będą informacje na temat kłopotów jej różnych sektorów. Doniesienia te nie będą pozwalać na odwrócenie trendu deprecjacyjnego w notowaniach dolara. Na wspomniane dane kurs EUR/USD zareagował gwałtownym wzrostem do poziomu 1,5670, wywołanym w dużej mierze faktem, że prognozy odnośnie wartości tego wskaźnika zakładały nawet 2,4% wzrost gospodarczy USA w II kw. Odczyt zbliżony do poziomu 2,0% należy uznać za dobry, jednak w obliczu wysokich prognoz wypadł on słabo. W sierpniu kurs tej pary walutowej będzie prawdopodobnie pozostawał w dotychczasowym, szerokim paśmie wahań 1,5300-1,6000. Lepsze dane o PKB w II kwartale dają szanse na to, że w najbliższym czasie będzie testowana dolna bariera wspomnianego obszaru. Jednak do jej pokonania rynek będzie potrzebował naprawdę silnego impulsu, który w sierpniu prawdopodobnie na rynek jeszcze nie napłynie.

Problemy nadmiernego wzrostu inflacji, które dotykają m.in. krajów należących do strefy euro oraz Stanów Zjednoczonych, nie ominęły również Wielkiej Brytanii. Dynamika wzrostu cen towarów i usług osiągnęła tam w czerwcu poziom 3,8% r/r. Tak wysoki odczyt tego wskaźnika przekreślił szanse na obniżenie stóp procentowych w Wielkiej Brytanii. Wcześniej inwestorzy liczyli, że Bank Anglii poluzuje politykę pieniężną, by wspomóc słabnącą brytyjską gospodarkę. W obecnej sytuacji nie może sobie jednak na taką interwencję pozwolić, w związku z czym instytucja ta w lipcu pozostawiła stopy procentowe na niezmienionym poziomie. Publikacja wyższych od oczekiwań danych o inflacji przyczyniła się do dynamicznego umocnienia funta względem dolara. Kurs GBP/USD 15 lipca wzrósł ponad 2,000. Swe maksimum odnotował on na poziomie 2,0150 – co jest najwyższą jego wartością od ponad trzech miesięcy. Impuls do tak dynamicznej zwyżki dała również obserwowana w tym samym czasie na światowych rynkach dynamiczna deprecjacja dolara amerykańskiego. Wciąż słabe perspektywy brytyjskiej gospodarki nie pozwoliły jednak w drugiej połowie lipca na kontynuację wzrostu wartości funta. Znacznie niższe od oczekiwań dane z Wielkiej Brytanii na temat sprzedaży detalicznej dały impuls do wyprzedaży tej waluty. W czerwcu wspomniany wskaźnik odnotował w ujęciu miesięcznym spadek aż o 3,9%. Tak słaby odczyt świadczy o pogarszającej się sytuacji brytyjskich konsumentów. O tym, że stan całej gospodarki w Wielkiej Brytanii staje się coraz gorszy świadczą również wstępne dane na temat dynamiki wzrostu PKB w II kw. W ujęciu rocznym wyniosła ona 1,6%, w ujęciu kwartalnym 0,2%. Dane te były słabsze niż odczyty za pierwszy kwartał, co oznacza spowolnienie. W najbliższych tygodniach funt może w dalszym ciągu tracić na wartości.

Znaczne pogorszenie nastrojów na światowych giełdach, które miało miejsce w połowie minionego miesiąca przyczyniło się do silnej aprecjacji jena japońskiego. Inwestorzy w okresie tym masowo zamykali transakcje oparte o carry trade. W transakcjach tego typu uczestnicy rynku zapożyczają się w niskooprocentowanej walucie i kupują za uzyskane w ten sposób środki bardziej ryzykowne aktywa. Ich zamykanie doprowadziło do umocnienia jena. Kurs USD/JPY spadł w tym czasie z poziomu 107,00 do 104,00 natomiast kurs EUR/JPY ze 169,00 na 166,00. Ruch ten okazał się jednak nietrwały. W drugiej połowie miesiąca na światowych giełdach obserwowaliśmy korektę wzrostową, która dała impuls do osłabienia japońskiej waluty. Kurs USD/JPY powrócił ponad poziom 107,00, natomiast EUR/JPY ponad 169,00. Niewykluczone, że w ciągu najbliższych tygodni na światowe giełdy powrócą większe spadki, co przyczyni się prawdopodobnie do ponownego umocnienia jena.

Pierwsze dni lipca przebiegały pod znakiem stabilizacji notowań złotego, po tym jak pod koniec czerwca zyskiwał on na wartości, po decyzji RPP o podniesieniu kosztu pieniądza do poziomu 6,0%. Para USD/PLN oscylowała w przedziale 2,1000 – 2,1200, natomiast kurs EUR/PLN wahał się wokół poziomu 3,3500. Sygnałem wskazującym na możliwe dalsze umocnienie polskiej waluty była prognoza czerwcowej inflacji przygotowana przez Ministerstwo Finansów. Oczekiwało ono wzrostu wskaźnika cen konsumentów do poziomu 4,5% r/r, co sprawiło, że zwiększyły się oczekiwania uczestników rynku na dalsze podwyżki stóp procentowych. Ponieważ szacunki Ministerstwa często są zbliżone do przedstawianych później przez GUS danych, inwestorzy przykładają do nich dużą wagę. Zwolenników zacieśniania polityki monetarnej wsparła dodatkowo Halina Wasilewska-Trenkner z RPP, która stwierdziła, że nie można wykluczyć dalszych podwyżek stóp procentowych. Prognoza MF nie wpłynęła jednak znacząco na obraz rynku, bowiem inwestorzy wstrzymywali się z zajmowaniem pozycji do czasu decyzji Europejskiego Banku Centralnego w sprawie stóp procentowych. Sama decyzja ECB była zgodna z oczekiwaniami, jednak reakcja rynku nieco zaskoczyła, euro zaczęło bowiem mocno tracić na wartości. Jako przyczynę takiego ruchu należy wskazać „gołębi” komentarz szefa Banku J.C. Tricheta. Silny spadek kursu eurodolara był impulsem do zmiany notowań złotego. Kurs EUR/PLN wybił się dołem z kilkudniowej konsolidacji, pokonując istotne wsparcie na poziomie 3,3400. Pierwszy tydzień lipca notowania euro względem złotego kończyły w okolicach poziomu 3,3100, co było rekordem siły polskiej waluty, jak się później okazało jednym z wielu obserwowanych w lipcu. Co ciekawe umacniający się na światowym rynku dolar nie zyskiwał względem złotego.

Aprecjacji złotego pomogły również „jastrzębie” wypowiedzi niektórych członków Rady Polityki Pieniężnej, którzy po decyzji ECB chętnie wypowiadali się odnośnie przyszłej polityki monetarnej w Polsce. Szczególnie za koniecznością podwyżki kosztu pieniądza opowiadał się Dariusz Filar, który stwierdził, że dane o inflacji bazowej wskazują na konieczność podwyżek stóp w tym, jak i następnym roku.

Kolejne lipcowe sesje upływały pod znakiem dalszej, bardzo dynamicznej, aprecjacji rodzimej waluty. Notowania złotego biły rekordy siły, zarówno względem euro i dolara, jak również funta szterlinga oraz franka szwajcarskiego. Znacznemu umocnieniu złotego sprzyjała poprawa sentymentu wobec walut regionu. Silna aprecjacja korony słowackiej oraz przyjęcie kursu wymiany euro na poziomie 30,126 SKK, zachęciło inwestorów do lokowania swych środków w waluty krajów, które w niedalekiej przyszłości również przyjmą euro. Kurs EUR/CZK znajdował się na historycznych minimach, również para EUR/HUF znajdowała się na najniższych poziomach od wielu lat.

Także publikacje makroekonomiczne przemawiały za dalszą aprecjacją polskiej waluty. Wskaźnik czerwcowej inflacji przekroczył oczekiwania analityków i wyniósł 4,6% r/r, dodatkowo dynamika wzrostu płac utrzymywała się na wysokim poziomie i w czerwcu wyniosła 12,0%. Po tych danych wyraźnym impulsem wzmocnienia złotego była wypowiedź D. Filara. Podkreślił on wyraźnie swoją wolę dalszego zacieśniania polityki pieniężnej. Jego zdaniem jeszcze w lipcu RPP powinna podnieść stopy procentowe. Wypowiedź ta sprawiła, że polska waluta notowała rekordową aprecjację względem euro, dolara i franka szwajcarskiego. Kurs EUR/PLN zniżkował do poziomu 3,2100. Notowania dolara spadły w pobliże poziomu USD/PLN 2,0200, a kurs franka szwajcarskiego przełamał psychologiczną barierę 2,0000.

Bardzo dynamiczne umocnienie złotego, który przez pierwsze trzy tygodnie lipca zyskał na wartości prawie 15 groszy względem euro oraz 10 groszy względem dolara, sprawiło, że spodziewano się korekty tego ruchu. Aby jednak ona nastąpiła potrzebny był wyraźny sygnał. Prognozowano, że słabszy odczyt dynamiki produkcji przemysłowej może być początkiem kilkugroszowej korekty. Dane te rzeczywiście okazały się słabsze, produkcja przemysłowa w czerwcu wyniosła 7,2% wobec prognozy 9,6%. Odczyt nie był jednak na tyle niski, aby pogorszyć sentyment do złotego. Porównując dynamikę produkcji przemysłowej w Polsce ze strefą euro wartość na poziomie 7% wypada bardzo korzystnie, bowiem ostatnie dane z Eurolandu wskazywały na ujemną wartość tego wskaźnika.

Analiza techniczna takich kursów jak EUR/PLN czy też USD/PLN wskazywała jednak na duże wyprzedanie, w związku z czym korekta „wisiała w powietrzu”. Pierwszym sygnałem przemawiającym za osłabieniem walut regionu była decyzja banku centralnego Węgier, który nie zdecydował się na podniesienie kosztu pieniądza z poziomu 8,5%, mimo wysokiej presji inflacyjnej. Dodatkowo ze strony władz Czech pojawiły się opinie, iż w obliczu znacznej aprecjacji korony możliwe jest łagodzenie polityki monetarnej. Sprawiło to, że forint węgierski oraz korona czeska osłabiły się. W ślad za nimi podążył złoty. Korekty wartości polskiej waluty nie powstrzymał nawet wyższy od prognoz odczyt wskaźnika inflacji bazowej, mimo że rosnąca inflacja bazowa, zdaniem przedstawicieli RPP, wskazuje na konieczność dalszych podwyżek kosztu pieniądza. Osłabienie złotego było dynamiczne, lecz krótkotrwałe. Notowania EUR/PLN wzrosły do poziomu 3,2680, a USD/PLN 2,0780. Nie zostały jednak pokonane, istotne z punktu widzenia analizy technicznej, poziomy oporu i złoty powrócił do aprecjacji.
Umocnieniu polskiej waluty nie przeszkodziły nawet słabsze dane o sprzedaży detalicznej. W czerwcu wyniosła ona 14,2% r/r, natomiast w maju kształtowała się na poziomie 14,9%. Dane zostały zignorowane przez inwestorów. Po tej publikacji złoty umocnił się i osiągnął historyczny rekord względem euro na poziomie 3,2012.

Ostatni tydzień lipca przebiegał w oczekiwaniu na decyzję Rady Polityki Pieniężnej odnośnie wysokości stóp procentowych. Uczestnicy rynku byli zgodni, że nie dojdzie do zmiany kosztu pieniądza i stopa referencyjna pozostanie na poziomie 6,0%. Na rynku EUR/PLN widać było jednak pewną nerwowość, spodziewano się bowiem, że oficjalny komunikat Rady może być w „gołębim” tonie, co mogłoby skłonić do realizacji zysków i deprecjacji złotego. Obserwowaliśmy dwukrotnie małe korekty wartości polskiej waluty, jednak osłabienie złotego nie przekraczało 3 groszy w stosunku do euro. Zgodnie z oczekiwaniami RPP nie zdecydowała się na dalsze zacieśnianie polityki monetarnej, zaskoczeniem dla inwestorów był natomiast „jastrzębi” komunikat, nie wykluczający możliwości dalszych podwyżek stóp. W uzasadnieniu swojej decyzji RPP wskazywała na konieczność zapoznania się z nowymi danymi makroekonomicznymi, pozwalającymi ocenić konieczność dalszych podwyżek. Podkreślono także po raz kolejny, że okres dochodzenia z inflacją do celu może ulec wydłużeniu. Do komunikatu po jednomiesięcznej przerwie wróciło także zdanie, mówiące o tym, że "prawdopodobieństwo, iż w przyszłości inflacja będzie wyższa od celu inflacyjnego jest większe od tego, iż będzie poniżej tego celu". Właśnie to stwierdzenie przekonało inwestorów, że kolejne podwyżki stóp procentowych są możliwe. Nowością w komunikacie było wskazanie na możliwość spowolnienia krajowej gospodarki.
Według naszej oceny Rada Polityki Pieniężnej z ewentualnymi podwyżkami wstrzyma się co najmniej do czasu wrześniowych danych o poziomie inflacji, a bardzo prawdopodobne, że członkowie RPP będą chcieli poznać październikową projekcję inflacji zanim podejmą decyzję. Do tego czasu będą oni uważnie obserwować napływające dane makroekonomiczne z Polski. Szczególną uwagę zwrócą z pewnością na publikacje wskazujące na rozwój gospodarczy kraju, słabsze odczyty PKB oraz dalszy spadek dynamiki sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej mogą być bowiem istotnym argumentem dla „gołębiego” skrzydła RPP.

Na decyzję Rady wpływ będzie miała również polityka monetarna prowadzona przez Europejski Bank Centralny oraz banki centralne regionu, w szczególności Czech.

Ostatecznie po „jastrzębim” komunikacie Rady Polityki Pieniężnej złoty zyskał na wartości, notowania EUR/PLN powróciły w okolice rekordowego poziomu, wsparcie 3,2000 broniło się jednak dość mocno. Jego pokonanie wydaje się być tylko kwestią czasu, nie ma bowiem sygnałów wskazujących na zahamowanie aprecjacji złotego. Natomiast jej tempo nie powinno być już takie wysokie. Nie można wykluczyć również większej korekty wartości polskiej waluty, potrzebnej do schłodzenia wskazujących na duże wyprzedanie rynku oscylatorów.

Źródło: Tomasz Regulski, Mikołaj Kusiakowski, DM TMS Brokers S.A.